我们把这张图给带给大家，就是说我们统计了今年上半年黄金所有的单单日这个交易日之内，它的波动幅度超过1%的这个交易日，以及整数关关口突破的交易日。那么每交易日它当天的一些重要的影响黄金的价格的因素，我们都已经在图上标记出来了。从整个的上半年44次单日价格涨跌幅超过1%的这么波动上来看，我们统计了一下，大概上涨是占到其中的28次，而下跌的占到了其中16次。其中跟关税话题有关系的次数，占到了17次，跟地缘政治这个话题相关的次数占到了12次。其他的，就是数据跟美国的经济数据相关的占到了9次，跟政策调整和政策预期相关的占到了8次。这就是今年上半年主要影响黄金价格波动的一些重点的一些因素。
金库网的各位学员朋友们大家好，我是黄金老师王昊。今天我们来介绍一下黄金市场的年中总结，供需格局、地缘政治与未来金价的逻辑。讲到黄金，今年2025年的上半年，国际金价确实屡创新高。伦敦的黄金，在今年上半年创下了3499美元的每盎司的这么历史高位。COMEX黄金也是创下了3519美元的高位，国内金价也是突破了833元每克。那么整个的黄金，整个的交易的热度是非常的高的，整个的交易拥挤程度也是非常强的。伦敦COMEX黄金在今年上半年未平仓合约的数量增长了18%。COMEX黄金和这ETF黄金的整个的持仓量，持仓规模也是创下了历史峰值。整个黄金的交易活跃度和交易的热度也是提高到了非常高的话题上。
展望下半年，实际上我们认为2025年下半年黄金仍将维持偏强震荡的格局。首先从大的宏观经济的这个层面上来看，如果说下半年降息预期得以兑现的话，那么实际利率的下行将有助于降低黄金的长期持有成本。另外一点，从整个大的全球经济的整个的格局来看，全球经济实际上面临的是高通胀、高债务和低增长的这么环境。所以说黄金在面临衰退和滞胀期，还是仍然变成首选的资产。在全球央行的加持以及地缘政治风险的支撑下，我们认为黄金仍然具备长期的投资价值。
今天这节课程，我们就从以下的五个方面来进行分析。首先我们会对黄金的供需格局展开展望。其次会对黄金地缘政治的冲击情况展开分析。最后会对美国的政策调整与政策解析进行深入的分析。我们会通过这些课程帮助大家梳理一下黄金长期投资的逻辑。最终对2025下半年的黄金市场进行一下展望。
首先我们来看第一部分，第一部分就是对2025年上半年金价走势的回顾。回顾一下2025年1到6月的走势，黄金呈现出强势上涨的态势。截至2025年的6月9号，伦敦黄金的现货报收是3324美元每盎司，年初以来的涨幅达到了26.71%。
上海黄金收771.2元每克，年初以来的涨幅也达到了25.17%。黄金整体上上半年是围绕着地缘政治冲突，美国关税以及美国经济边际走弱，这三个话题来展开交易的。
回顾一下今年的前两个月的交易，2025年整个是强势开局的局面。
一月份的时候黄金受益于特朗普2.0政策的落地带来的通胀与经济的担忧。一月份处于特朗普任期的窗口期，特朗普的2.0的政策预期逐渐在增强。市场聚焦关税与裁员计划对美国经济与通胀带来的风险，市场降息的预期不断下修，通胀的担忧在逐渐抬头。所以整个一月份黄金价格在震荡上行。
2025年的二月份，黄金受益于黄金关税风波，美国资产的货币化的构想。特朗普政府的关税政策，初步的落地，同时，贸易商开始担忧美国对黄金开始征收关税。COMEX黄金的库存的迅速的攀升，由于人力和物流等方方面面的原因，伦敦市场的实物黄金并不能够很迅速的运到美国。导致了实物黄金的供需不匹配，黄金租赁的利率迅速的上升。黄金价格也是出现了大幅的上涨。二月份的时候最高触碰到了将近3000元，2956.15元。
到3月份的时候，黄金受益于德国财政的扩张引起的美元指数的下行。3月1号的时候，亚特兰大联储将美国一季度GDP的增速调整为负数，整个的市场对美国经济衰退的预期又开始回显。到3月2号伦敦峰会上，多位欧盟的领导人表示，欧洲需要大幅的增加国防开支，整个的市场交易变成了欧洲的经济的交易偏强的预期。三月份的美联储的议息会议上，维持当前利率不变，但是削减了缩表的规模。市场解读为偏鸽派的政策的倾向，增加了对美联储年内降息的预期，所以整个三月份黄金的价格还是在震荡攀升的。
那么进入到了四月份，黄金受益于美国关税落地与这个关税升级、冲突升级带来的风险偏好，开始进行了一轮急跌，进行了一轮市场的修整。2025年4月2号的时候，美国关税政策落地，由于中国迅速的予以了关税的反制，贸易摩擦开始升级，全球的主要资产发生了明显的下跌，市场风险偏好也是迅速的下跌。黄金在这个过程当中也是大幅下行，此后美国债务市场的流动性和风险暂时成为了市场关注的焦点话题。黄金受到了资金的增配，价格出现了报复性的反弹，大幅上行。并且在这个过程当中，黄金价格创下了历史的新高，进入到5月之后，中美关税贸易重新的谈判，市场整个的恐慌情绪峰值已经过去了。
围绕着现实谈判的一些情况开始进行拉锯。
5月12号的时候，中美日内瓦经贸会谈联合声明的发布。美国将4月2号对中国征收的这个对等关税的24%的部分，暂停90天实施，保留10%的关税。同时将后续中国反制而加征的那91%的关税进行取消。声明发布之后，美国对华的整体关税，整个的税率降低了40%到50%左右，超出了市场的预期。中美关系的贸易关系的缓解，也导致了金价的大幅的回落，从顶部的大幅回落，2025年的六月份，由于地缘政治，地缘冲突摩擦的持续的暴涨，加上美国经济的比较有韧性的表现，美联储，开始宣布利率不变，黄金价格，也是在高位进行了调整。
6月13号，以色列空袭伊朗的核设施，触发了整个避险资金的涌入。现货黄金的单日飙升了60美元每盎司，突破了3440美元每盎司，创下了近五周来的阶段性的高点。美国五月的经济数据，从六月初开始发布的经济数据，也表现出了一定的韧性。那么市场的预期美联储六月份的时候，不会进行加息，可能会按兵不动。所以金价达到阶段性高点之后，也回吐了前期的涨幅。这就是今年1到6月整体的国际金价的走势，可以说是强势开局。不断刷新新高之后，现在进入了高位盘整的阶段。那么来回顾一下今年上半年的特征，那与2024年相比，2024年黄金的价格突破历史高点，一路上行的过程当中，全年的累计涨幅是27%。
但是2025年，我们看看仅仅用了上半年的时间，就超过了2024年全年的涨幅，今年上半年的涨幅也已经超过了27%。那么通过历史数据显示，黄金从1000美元每盎司涨到2000美元每盎司大致用多长时间呢？大致用了12年的时间，从2008年的三月份一直到2020年的八月份，金价从1000涨到2000，用了12年的时间。那么从2000涨到3000美元每盎司用了多长时间呢？用了五年的时间，是从2020年的八月份一直涨到了2025年的三月份，金价是从2000美元涨到了3000美元。而最近，是从3000美元涨到3500美元每盎司，这个过程仅仅用了一个月。也就是说从三月中旬到4月中旬中下旬这一个多月的时间，黄金就快速上涨了500美元，也是上涨节奏不断的加快，进行了三次的加速。所以涨到现在的时候，是黄金价格已经处在了比较高的位置上。
我们来回顾一下传统的影响黄金的一些因素，它对于黄金这个解释作用，我们发现在今年上半年来看是有所减弱的，尤其是在黄金快速冲击3500美元每盎司的过程当中。传统的各项的分析框架因素对黄金的解释力度，我们认为解释的都相对的有限。第一个就是实际利率，我们都知道实际利率跟黄金是呈反向相关关系的，一直是过去支撑黄金价格快速上涨的原因。往往实际利率的下行会推动黄金的上涨的表现。但是在最近几个月的过程当中，实际上美国的实际利率是在保持了高位震荡的过程当中。并未对黄金的这个价格大幅上涨形成有效的支撑和解释。
第二个就是降息的预期。这右边这张图蓝色的线条，这个深蓝色的线条表示的是降息的预期。虽然说降息的预期有反复，那么在有反复的过程当中，尤其是在降息预期降温的这个过程当中，黄金价格仍然在发力上涨，所以整个来看，从今年的这个实际利率和降息的预期来看，对黄金的影响，解释作用并不是很强，较原来有所减弱。
第二个，就是VIX指数。VIX指数代表的是什么呢？代表的是市场的恐慌情绪。今年上半年的时候，也是这个VIX指数，由于特朗普的关税政策快速的上行，但是伴随着VIX指数的冲高回落，黄金在后续仍然是继续冲高上行的。那么短期的避险因素，我们认为也不是黄金本轮上涨的主要原因，尤其是金融市场的避险因素，可能并不是黄金市场上涨的主要原因。
那么从整个的衰退的交易来看，这是历史上从1950年到2022年的整个的美国周期的金融衰退的情况。从衰退交易来看，以前往往是触发衰退以后，或者在衰退周期的后半期，黄金价格会出现快速的上涨和兑现。到目前为止，黄金的这个上涨其实并没有迎来真正的衰退期。这个衰退期还没有来，但是黄金价格已经出现了像以往衰退期后期的，那种中后期的那种快速的上涨。所以这点也是很难解释黄金今年的上涨作用的。
从数字黄金比特币的角度来看，比特币作为数字黄金，其实长期的趋势跟黄金走势还是保持基本一致的这么一个状态的。但是短期的流动性仍然会出现相爱相杀的局面，短期仍然会出现一些跟黄金走势相悖的情况，去争抢流动性的情况。所以对黄金的解释也是黄金今年上半年的时候是一路走高的。而比特币的流量实际上还是出现了一些波动的。
最后我们来看看就是黄金作为多逻辑的资产，跟各个定价的这个逻辑，只能是一方唱罢我登场的局面。其实同时在对黄金形成影响的过程当中，总有一方可能阶段性的占优。传统框架对黄金的解释能力，在今年上半年来看，我们认为是相对来说偏弱的，有很多的不可解释项在里面。
从中我们把这张图给带给大家，就是说我们统计了今年上半年黄金所有的单日这个交易日之内，它的波动幅度超过1%的这个交易日，以及整数关关口突破的交易日。每交易日它当天的一些重要的影响黄金的价格的一些因素，我们都已经在图上标记出来了。那么从整个的上半年44次单日价格涨跌幅超过1%的波动上来看，我们统计了一下，大概上涨是占了其中的28次，而下跌的占到了其中的16次。其中跟关税话题有关系的次数占到了17次，跟地缘政治这个话题相关的次数占到了12次。其他的就是数据，跟美国的经济数据相关的占到了9次，跟政策调整和政策预期相关的占到了8次。这就是今年上半年主要影响黄金价格波动的一些重点的一些因素，在这些因素面前，我们统计出来了几大点，就是对今年黄金价格上涨的重要的原因，我们帮大家提炼出来。
首先第一点，我们认为就是地缘政治风险的加剧。今年上半年从中东到俄乌到印巴，到现在的巴以的战争，整个区域交火不断。黄金凸显了乱中取胜的这么一个它的价值，尤其是它的避险属性，还有它长期的资产配置价值，在整个今年上半年的过程当中凸显的非常明显，这是今年上半年的重要原因，就是地缘风险，地缘摩擦不断的加剧。
第二个原因，就是全球经济的不确定性在增强。从2022年以来，地缘政治风险、通胀风险、政策风险和经济衰退风险在逐步的加剧。进入到2025年上半年，美国对全球开始施加对等关税，进一步推高了通胀的预期，给经济的不确定性带来风险，尤其是经济有可能会进入滞涨的局面。那么进入到了2025年，整个金价支撑的逻辑在强化的情况之下，整个的经济周期上，不管未来美国走的是什么，走的是滞胀的预期还是衰退的预期。那黄金在对抗市场中不确定性的时候，整个的避险的地位都将会不断的抬升，对黄金形成正向的加持。所以我们认为，今年上半年更重要的原因就是全球经济的不确定性在逐渐的增强。导致了黄金价格的不断的上涨。
第三个原因，就是我们认为是美元的信用在进一步的弱化，美元的信用在进一步的弱化。2008年以来，美国财政的赤字在不断的扩大，截止到2024年的12月的年底，美国国债的总额突破了36万亿美元，整个的政府财政的赤字率已经达到了7%。美元的信用在进一步的弱化，赤字和债务成为摆脱不掉的阴影，美元信用开始削弱，巩固了金价上行的基础。
特朗普政府目前正在推进的是叫做大美丽法案的这么一个法案。该法案的核心内容，包括大幅的、大规模的减税政策，移民支出，削减医疗补助等等。如果这个法案得以通过，那么未来十年美国或将增加4到5万亿美元的赤字。那么未来美国的财政赤字和债务问题将会愈发的严峻。在此基础之上，5月17日的时候，穆迪宣布了对于美国政府债务和利率支付比例的增加，决定，将美国的主权信用评级从3A级下调到了AA1，至此，三大评级巨头均已下调了美国的主权信用评级。
未来美国的美元的信用正在逐步的削弱的过程当中，正是美元的进一步的走弱推升了黄金的上涨。这张图就是美元大幅走弱跟黄金的对比的对照。2025年随着美元信用的进一步走弱，美元指数是在大幅的下行的过程当中。在这个过程当中，黄金得到了震荡的抬升，整个相关系数大家从图上来看也是非常高的。在美元大幅走弱的过程当中，正好对应了黄金的震荡的上行，整个的负相关系数达到负的96.42%。这是近几年的过程当中，美元和黄金的负相关程度最高的这半年，呈现出高度的负相关。所以说我们认为黄金今年上半年大幅上涨跟美元指数的大幅走弱是密切相关的，是紧密相关的。
好，最后一点就是全球央行持续性的购金动作。在整个全球去美元化的背景之下，美债的短期收益性与黄金的长期稳定性之间，它的矛盾开始逐渐的激化了。随着美债的结构性的供需的失衡，以及多边贸易的开展，非美的央行逐渐成为了黄金市场最大的多头。全球央行在2025年第一季度的时候就净买入黄金244吨。整体上去美元化与战略性再配置的考虑，全球央行的购金的行为已经成为近年来黄金市场最为引人注目的结构性的力量。其规模之大、持续时间之长以及动机之深远，都表明了这不仅仅是周期性的资产调整，而是一场深刻的战略转向。
从整个购金的规模来看，全球央行2022年到2024年已经连续三年购金量超过1000吨。已经远超2010年到2021年这11年间的平均每年大概473吨的购买量。仅仅是2024年这个第四季度，整个的单季度的购买量就达到了333吨，全年的总量2024年也达到了1045吨，这是前所未有的购买力度，这让市场普遍认为是支撑金价屡创新高的核心动力之一。根据世界黄金协会的调查显示，全球央行对于购买黄金的兴趣依然非常浓厚，预计未来仍将会继续的增加黄金的储备。最后一点就是新兴市场引领的，波兰的央行是2024年最大的单一买家，全年的增持了90吨的黄金，目标是将黄金的储备提升到该国总体储备的20%。
中国人民银行，也是在2024年稳定的买入了44吨，2025年一季度有报道称已经增持了95吨。印度央行在2024年购入了73吨，土耳其央行购入了75吨。其他还比较积极的央行包括了像捷克、匈牙利、塞尔维亚、格鲁吉亚、阿塞拜疆、伊拉克和乌兹别克斯坦等等，这些都是新兴国家这些经济体。所以全球央行持续的购金动作，对黄金形成了坚实的支撑，促进黄金的稳步抬升，所以综合一下上面我们说到的五点因素，我们认为是多重深层次的因素共同作用，导致了黄金今年上半年的上涨。而传统的分析框架里的很多的分析因素，正在减弱的过程当中。
首先来看传统因素，传统角色的弱化。在众多的非传统的因素当中，中央银行的持续性、战略性的购金成为了金价的坚实支撑。地缘政治事件的演变和美国政策的不确定性则如同催化剂不断的推高金价，而贯穿始终的，是对现有货币体系的信任度发生了一些变化，放大了其他所有因素的影响。从现在的驱动因素的整合上来看，全球地缘政治加速碎片化，引发了长期的不确定性和体系性的担忧，提升了黄金的战略配置价值。央行出于去美元化、储存多元化以及风险对冲的战略考量，开始大规模的购入黄金，为市场提供了强劲的需求基础。美国国内的这个货币政策、贸易政策和财政前景的不确定性，进一步推升了黄金的避险需求。而在这一切的背后，是对现行货币体系稳定性和可信度存在深度的疑虑，使得黄金获得了空前的吸引力。
最终的结论性的视角是什么？我们认为本轮黄金价格的飙升很可能不仅仅是周期性的市场波动，而是反映了在全球的金融和地缘政治格局在发生深刻变革的背景之下。黄金的角色正在被重估，正在变得越来越重要。而所有的非传统的一些驱动因素，包括了地缘政治的变局，央行的货币政策的转向，政策的不确定性以及货币信任问题，正在日益成为黄金价格的核心的变量。那这意味着什么呢？只要这些宏观的趋势还在进一步的发展，还在向着这个方向在持续的发展，那么黄金的这个比较高的价格水平就能得以延续。未来，我们仍然认为黄金是具备着进一步上行的潜力的。
帮助大家总结一下，这就是我们认为2025年整体黄金的长期的叙事逻辑。这个叙事逻辑可能和以前已经不太一样了，但是它非常深刻的影响着黄金长期的走势变化。首先第一点就是地缘政治事件，全球范围内的地缘政治冲突加剧，特朗普关税政策的冲击，以及对全球经济的伤害，美国的债务的隐患等等这些不确定性的一些突发事件，导致了什么呢？导致了全球在政治经济层面的不确定性增加。区域的冲突和政策的变化，使得全球的经济政治格局面临重大的不确定性，凸显出来了黄金的配置价值。
在整个的经济不确定性面前，在美国的经济面临滞胀和衰退的前景和隐忧之下，美国财政的赤字规模还在不断的扩大，信用评级还在进一步的下调。所以种种因素最终的体现就是什么呢？是美元的信用在进一步的弱化，在美元信用弱化的这个大背景之下，我们看出了第四点叫什么？叫全球秩序的重构。那么也许未来的一段时间，我们正在经历的和面临的就是全球政治、军事、经贸、货币等一系列现有格局面临的重构的问题。那么整体的格局有望迎来新的变化。
在全球秩序重构的大的背景之下，黄金的战略性角色来到了空前的高位、高度上。全球央行对于黄金的战略性储备，黄金的角色重估，具备长期的战略投资的价值。这就是我们对于黄金长期叙事逻辑的阐述。它是由一步一步的影响因素把它综合起来，最后梳理成了完整的叙事链条，完整的叙事线索。我们就认为黄金实际上是非常具备长期的战略投资价值的。好，这就是今天课程的第一部分。我们回顾了一下黄金市场的变化，以及我们对黄金未来的它的影响因素的逻辑分析。
第二部分，我们来看一下黄金市场的供需格局的分析。首先，我们给大家看一张2025年一季度的黄金的供需平衡表。这是根据世界黄金协会2025年4月份刚刚公布的全球黄金的供需的增长情况。看看2025年一季度的情况，从整体的供应来看，黄金实际上是具有稀缺性的，供给是相对来说比较稳定的。全球的矿产金和回收金的供给变化相对是比较有限的。因此黄金呈现出来一种什么样，就供给相对刚性，而价格其实主要还是受需求变化的影响。
那么从需求端来看，2025年一季度黄金的需求总量达到了1026吨，同比也是增长了1%，创下了历史同期的新高，也就是一季度的新高。那么主要是由于什么呢？主要是由于投资的需求激增了551.9吨，同比大增了170%，这是非常明显的增长项。尤其是黄金ETF的流入大幅的增加，同比增长了339.5吨。也就是相较于2024年一季度，当时是负增长，是负的113吨。今年一季度的时候，已经达到了226.5吨，所以净增长了是339.5吨。
在全球政治不确定性的持续的背景之下，全球央行也是连续16年的购入黄金。一季度全球官方黄金的储备量增加了243.7吨，接近244吨的水平。构成了整个今年一季度的时候，全球的需求同比增长了1%的局面。
在整个的需求端当中，我们其实可以把整个的需求分成几大方面。主要是首饰消费，工业用金、金条和金币用金。黄金的央行的购进以及ETF等场外投资这样投资需求。从整体的分项上来看，从消费结构上来看，央行及ETF的消费最近十年其实增长还是比较明显的。近十年当中的珠宝首饰的消费，其实是黄金消费的占比的大头，一般来说占的比重都接近50%。
整体的消费，珠宝首饰的消费在最近几年相对来说保持了稳定的态势。但是2024年受到了国际金价上行的影响，金市的消费出现了萎缩，同比下降了百分之9到2012吨。占黄金消费的比重从2023年的49%降到了2024年的44%。
央行购金及ETF的消费成最近几年呈现出比较快的增长态势，黄金消费开始出现新的结构性的变化。这就是黄金ETF的变化情况。那么黄金ETF和场外投资今年是变动相对比较剧烈的，同样出现了不小的增加，主要反映的是投资者的投资需求的旺盛。那么将投资需求拆开来看，一季度黄金的金条和金币的总需求是325.4吨，同比增长了3%。比过去这个季度高出了15%。
那么一季度全球黄金的ETF流入了226.5吨，较去年四季度18.7吨的净流入量，也取得了大幅的增长。成为了推高本季度黄金投资需求的主要因素。世界黄金协会的数据显示，投资需求包括了像金条、金币和ETF虽然说投资需求比较旺盛，但是毕竟刚才那张图上我们看到了珠宝首饰的消费还是出现了明显的缺口。投资需求的增长其实还不能够完全抵消珠宝首饰消费的缺口。所以，今年的这个消费需求并不是很旺盛。
一季度的时候，全球的实物黄金的ETF净流入了226吨。总体上流入的额度达到了210亿美元，创下了2022年一季度以来的最大的流入量。同时也创历史第二高的季度的记录。2025年4月流入金额达到了112亿美元，为单月历史最高的第二高的总持仓量。增加到了3445吨，接近2020年10月的这个历史的峰值。在这个过程当中，其实北美地区贡献了主要的流入，贡献了61%的流入，净流入是133.8吨。其实也是主要受到了美国经济滞胀的担忧，以及特朗普关税政策的不确定性，以及当时股市大幅调整的冲击。
黄金实物的ETF，截止到了2025年的四月，全球所有的ETF产品累计的黄金持有量达到了3560.4吨。目前全球已经超过100只的实物黄金的持仓的产品。考虑到2022年以来的受汇率及市场变化利率和汇率的影响，导致了黄金持有机会的持有成本的大幅的攀升。随着利率环境和汇率环境回归正常，我们认为黄金的实物ETF年增长量有望恢复到2016到2020年比较高的这么水平。当时大概每年增长大概约451吨每年，这意味着最近两年对黄金需求形成负贡献的投资需求将会被抹平，将会进一步的推动黄金需求的增长。这张图其实就是黄金的ETF的持仓量与金价的变化是高度重合的，表明了黄金的这个价格上涨跟ETF的持仓是紧密相关的。
自2022年10月份以来，伦敦黄金价格与实物黄金ETF便出现了背离的现象。2023年10月以来，两者背离的程度开始逐渐的加剧。背后的本质，其实就是黄金与美国十年期国债的收益率开始出现了一定的背离。在这期间，全球最大的黄金ETF就是SPDR这个ETF的持有量与美国十年期国债的收益率并未发生明显的背离。那么近期实物黄金的ETF已经流入转正，这张图其实就是黄金的ETF与金价的背离程度在逐渐拉大的这种过程。最近的这段时间，实际上美国的长端利率开始进行下行，那么将带动黄金ETF的整个的持仓量开始上行，开始回归正常的范围。展望未来，随着整个美联储降息与美国十年期国债收益率的回落，我们认为黄金ETF有向上的空间还是比较大的，ETF正向流入存在着比较好的增长空间，对黄金的价格也会形成一定的支撑。
接下来就是我们另一个层面对于黄金这个需求会产生影响的比较重要的因素，叫做巴塞尔协议3。巴塞尔协议3其实对黄金市场还是会有一些，尤其是对实物黄金市场还是会有一些冲击和影响的。这个协议将于2025年的7月1日在美国全面的实施，我们认为它对黄金市场的影响主要体现在以下的四个方面。
首先第一个方面，就是黄金资产的分类发生了重大的变化，黄金的实物黄金就是已分配黄金，就实物黄金已经被明确的划入了一级资产叫核心资产。这个风险权重是0%，与现金和国债并列，无需要计提风险准备金，什么意思呢？就是说黄金这个资产从巴塞尔协议3正式实施开始，已经可以与现金和国债相提并论了。那么他的整个资产的重视程度已经纳入了核心资产的范畴。所以在这个过程当中，实际上黄金的整个资产分级被大幅的提升，它的重要性也大幅的提升。而纸黄金就是未被分配的黄金。什么叫未被分配的黄金？就是例如说像一些远期交易、期货交易、期权交易，还有一些掉期交易，类似这种未被分配，不会拿到实物的这种黄金被纳入了叫附属资本。
原来的巴塞尔协议是将资产分成三阶，现在是将资产分成核心资本和附属资本，那么纸黄金需要满足什么呢？叫做净稳定资本比率NSFR的要求和流动性覆盖比率LCR的要求。其中净稳定资本比率的系数是85%，远高于国债的0%到5%。
相当于要求银行需要对未分配的黄金头寸，拿出85%的实物黄金去做稳定的支撑，显著的提高了纸黄金的交易成本。高成本可能会迫使银行会缩减相应的这些黄金衍生品的这些业务。推动市场参与者共同转向实物黄金的交易，纸黄金市场受到影响比较大，而实物黄金的需求，我们认为未来可能会出现急剧的上升。引起实物交割需求的增加，进而推高黄金的溢价，这是对于资产分类的变化的影响。
第二个影响，是对于银行和金融机构的影响。在巴塞尔协议3之前，银行只能将实物黄金的价值的50%计入资本。现在的银行可以将实物黄金的价值按照百分之百的价值计入核心的资本储备。整个的显著优化了这个资本充足率，黄金在资本充足率面前的表现。
第二个，就是黄金租赁市场，我们认为有可能会受到影响，会受到冲击。因为银行需要有更多的资本去支持黄金租赁的这个业务行为，减少黄金市场的短期供应。第三个更高的资本要求可能会抑制银行参与像黄金期货、黄金期权这样一些杠杆的一些衍生品的交易。会对于整个金融市场短期的流动性可能会造成一定的冲击。这张图实际上就是伦敦黄金市场的日清算量以及日清算价值，在整个黄金市场当中，尤其是在伦敦黄金市场和美国黄金市场过程当中，实际上有大量的交易实际上是通过纸黄金，是通过非实物黄金来实现的，非实物黄金往往它就具备杠杆，有时候的杠杆会高达100倍甚至更高。
巴塞尔协议3，将实物黄金重新推向了金融市场的核心，就是银行必须要持有占纸黄金85%的实物黄金作为抵押，作为承诺。也就由此削弱了这些衍生品的吸引力。国际清算银行要求银行要对所有掉期的和租赁的头寸进行回补，这意味着什么呢？这意味着要用实物黄金来支持所有的黄金的头寸，以前的银行凭借等值的实物黄金就可以交易黄金凭证。但是在巴塞尔协议3下，银行必须对贵金属维持百分之百的准备金率，所以这样大大提高了这个纸黄金的交易成本。
根据伦敦黄金市场每日的清算的统计，每日清算量大概是2000万盎司，约622吨的黄金，价值约580亿美元。其中绝大多数账户是以纸黄金，就是未被分配的黄金账户这种形式来体现的。如果巴塞尔协议3全面的实施，将导致整个市场的清算量会发生明显的变化。导致实物黄金的储备去做替代，对纸黄金去做替代，这对于市场的影响还是比较的冲击还是比较大的。
第三点，就是对黄金需求和黄金价格的影响。由于黄金的实物需求的上升的可能性，银行和投资者可能更倾向于去购买这个实物黄金，而并非纸黄金。那么长期的结构性需求的支撑可能会增强，尤其是监管导致的美元信用的担忧问题。央行可能会持续的增持黄金，黄金的价格在此过程当中会受到一些支撑。
第四点就是争议与不确定性。由于黄金目前为止还没有被认可作为这个高质量流动资产，就是HQLA这样资产，也就是说它短期的流动性并不能跟向现金和国债去相提并论，目前仍在评估黄金的流动性和抗风险属性能，不能被纳入高质量流动资产。当然也有一些西方的国家央行，并不希望把黄金纳入这个高质量流动资产。因为担心黄金有可能会冲击像欧美国家这种主权债券的这种配置的兴趣，可能会对他们造成一些影响。所以目前为止在高流动性资产方面，这个讨论还尚存在一定的不确定性。但是总体来看，巴塞尔协议三通过升级黄金的资产分类，以及提高纸黄金的交易成本，从制度层面强化了黄金的货币属性和避险属性，并且对黄金未来的实物黄金的需求可能会产生深远的影响。
第四点影响，就是央行购金的影响。央行购金的规模在这个过程当中是在持续的提升的。全球央行对黄金的净购买，实际上是从2022年以后，从2022年以后，整个对于金价上涨形成了非常重要的支撑因素。2024年全球央行延续了浓厚的购金热情，全球央行的官方购金量再次超过了1000吨，预计2025年也会维持在至少900吨以上。
从整个的历史数据来看，从2010年到2021年，这是过去的11年当中整个的净购金的平均值，大概481.63吨左右。而2022年央行购金额度达到了1080吨，创历史新高。2023年进一步超过1000吨，达到了1037吨。而2024年央行购进量再创新高，同比上涨3%，到了1086吨。所以整个2022年到2024年，平均的购金量已经达到了1058.48吨。什么概念？就是比过去的11年央行平均的购金量要翻了一倍还要多，所以这是央行购金规模的显著提升，支撑了黄金价格的快速上涨。
截止到2025年的五月份，全球央行黄金的储备量已经升至3.623万吨。其中这些购买的主要的是由新兴国家去主导的。中国的央行的官方储备量为2292吨，占外汇储备的总额大概是占了6.5%，这6.5相对来说就是比较低的水平，较全球的平均水平21.3%，仍然有非常大的提升的空间。
由于黄金资产的弹性是非常大的，全球主要的新兴市场储备货币当中，黄金的比重均值大约也就只有在9%左右，新兴市场只有9%，那么发达经济体是多少呢？发达经济体的平均数值大概在26%左右，可以看到新兴市场的平均的黄金的储备量，储备比重是远低于发达市场标准的。所以假设新兴市场如果将外汇储备当中黄金的比重提升到与发达国家差不多的水平，那意味着什么呢？意味着整个这个过程整个储备的建立过程要消耗4到5年的全球黄金的产量。那么我们再来换算一下这4到5年的产量，大概每年三四千吨的产量。如果放在十年当中去实现的话，那么每一年的黄金需求增加就会达到40%。
如果分摊到未来的30年去实现，每年都还有10%几的增速。对于商品来说，对于供需平衡表来说，如果每年你会发现有10%几的供需缺口的话，那么还要持续30年的时间，这就非常惊人，这个品种一定是具有长期的投资价值的品种。这就是全球央行的黄金的需求已经达到了历史的比较高的水平。从2022年开始，央行的购金开始出现了显著的提升。截至2024年年底，全球央行和官方机构的需求占全年总需求的21.77%。
也就是央行购金已经占到了全球黄金总需求的21.77%，成为了影响黄金价格的非常重要的因素。2025年是全球央行连续购金的第16年，整体依然表现的非常坚挺。2024年11月份，中国央行从11月到现在已经连续增持了六个月的黄金。截至4月末，我们中国央行的这个黄金储备规模已经达到了7377万盎司，约合2292吨，较3月末的7370万盎司增加了7万盎司，约2.2吨，实现连续第六个月的增持。
考虑到全球货币体系的变化，以及这个高通胀的背景下，地缘政治的一些不稳定的一些综合因素的攀升，央行的购金行为将呈现系统性、趋势性以及持续性的状态。这将对黄金的消费韧性提供足够的支撑。也就是说黄金的央行的这个规模性的储备去提升了黄金的消费韧性。
从这张图上可以看到什么呢？就是央行持有美债的占比实际上是在持续下滑的，2008年以后，全球央行购金数量开始由负转正。新冠疫情与俄乌冲突加剧了地缘政治的风险，那么全球央行的购金数量开始进一步的去增加。2022到2024年，全球央行的净购金数量分别是1086吨、1051吨以及1045吨，占全球黄金的需求分别占到了23%、21%和22%，就是最近这连续几年的全球央行购金数量的由负转正。那导致了什么呢？导致了同步的变化，就是国外投资者对美国国债的减持的行为。在整个贸易结算多元化与美元信用边际走弱的这么大的背景下，全球央行持有美国国债的占比在持续的下降。到了2010年的一月占比是51.3%，到了2025年的一月占比已经下降到了30%，降幅达到就是20个百分点左右，那是一路在下滑的。就是最近15年来，国外投资者在持有美债的占比是在持续下滑的过程当中的。
贸易战之后，全球央行的储备会发生更加多元化的局面。美元的强势地位，是以美国强大的经济基础和信用作为背书的。在俄乌冲突之后，对于美国为首的欧洲国家开始去扣押俄罗斯的海外资产的这种行为，全球的央行也是整体加大了对于黄金的持有比例，其次对于对等关税下的美国的政策充满了不确定性，也使得美元的蓄势整体受损。对于全球加征关税，意味着美国政府对1970年之后的布雷顿森林体系之后建立起来的整个全球的贸易的环境表达了不满，所以我们认为未来动荡的环境有可能是成为市场的主旋律。最后，美国利用美元支付系统作为经济惩罚的手段。从这点上，也动摇了美元的储备地位，使得各国央行也增加了其他货币的这种多元化的货币储备。
所以，整个这个虚线代表了从2020年开始，实际上去贸易战之后，全球央行的储备更加的多元化。而美元的储备占比实际上是在逐渐降低的过程。所以综上来看，这是整个全球供需的情况，不管是从投资需求，还是从巴塞尔协议，还是从央行储备的多元化，对于黄金储备的战略性的需求来看，对于黄金的这个需求，实际上在未来几年是有非常强的韧性表现的。我们认为是从整个的供需平衡表的格局来看，需求这一端的弹性是更大的，更能支撑黄金的长期上涨的，这是从黄金的供需的角度来分析。第三部分，就是通过地缘政治事件对黄金的冲击，来看一下地缘政治事件对黄金市场的影响。
进入到2025年，国际的局势也是风起云涌。从地缘冲突到贸易摩擦，从经济制裁到金融市场的动荡，整个全球的乱局可能成为了一种常态。在这种动荡不安的大环境之下，黄金的价格是在一路攀升的，也是引起了全球的关注。然而，这并不是偶然的因素，这是人类用鲜血写就的金融规律。我们从历次的这个市场战争当中，比如说1973年的这个第四次中东战争来看，当年黄金价格实现了70%的史诗级的暴涨，让石油美元体系首次开始发生了颤抖，首次发生了动摇。俄乌战争的爆发的首日，在2022年当日伦敦黄金的价格涨幅也是达到了4.2%，
避险资金如潮水般的涌入黄金市场。
2024年巴以冲突的前一周，先知先觉的资本已经推动黄金的这个价格偷偷的上涨了8%，一周单周的涨幅就达到8%。进入到2025年，今年像俄乌冲突的持续，像胡塞武装不停的去骚扰，制造一些区域的一些冲突，以及六月份爆发的伊以的正式的战争。黄金的价格也是从年初到现在，最高涨幅达到了33.38%。
所以我们认为当战火点燃的时候，黄金将成为人类最后的信用孤岛。也就是说地缘政治这个事件持续升级的时候，信用货币的吸引力将发生坍塌。而越乱黄金就越贵，这就是黄金的避险属性。当发生战争的时候，黄金往往有比较好的表现。
在金融市场当中怎么去衡量这个黄金与市场风险的对比关系呢？我们一般来说把地缘政治风险分成两种，一种是来源于金融市场的，另外一种是来源于地缘政治事件的，地缘政治风险事件的。那么在这两种前提之下，有些时候是可以互为因果的。在大多数时候，金融市场跟地缘政治冲突的关系并不是很强，关联度并不是很强。
可以从美国的期权的隐含波动率的VIX指数来衡量，这个VIX指数也叫恐慌指数，它是标普500指数的期权波动性的表现。通过这个VIX的指数和金价的走势的关系，可以看到当VIX指数高企的时候，金价往往容易受到正向的支撑，金价往往倾向于上涨。同时也可以用GPR指数，也就是我们追踪的，全球阅读量最大的关键媒体的一些关键字，来追踪地缘政治风险的这么指数，来跟踪黄金的价格。
当市场风险、地缘政治风险在发生比较高的刺激的时候，黄金的价格也往往会受到一些的刺激影响，但并不是每一次都会发生大幅的上涨，这张图，实际上就是我们统计了1985年以来的14个重大的地缘政治冲突、恐怖袭击和战争对于黄金价格形成的冲击。比如说，像美国轰炸利比亚，海湾战争，这是发生在上世纪90年代左右。从美国攻打伊拉克到911，到美国第二次的伊拉克战争，再到最后的像伦敦的恐怖袭击事件，巴黎的恐怖袭击事件以及巴塞罗那的恐怖袭击事件等等。
每一次当地缘政治的冲击出现的时候，当黄金的价格往往会有大幅的波动，往往会有个大幅的波动。比如说在2001年911事件发生当日，金价暴涨了293美元每盎司。因为恐慌情绪推动避险的需求。但是，事件过去之后三个月，市场逐渐的恢复平静，黄金价格又回落到了275美元每盎司。再比如说像伊拉克战争期间，在03年的时候，黄金价格从347美元每盎升到了415美元每盎司，涨幅也是比较大的。整个的美伊战争的持续，导致了资金转向黄金避险，去推高了黄金的价格上涨。
所以我们说这个战争对于黄金的影响更多的体现在什么呢？更多体现在波动性上。所以当战事爆发或者爆发之前，如果你能先知先觉的判断到未来可能会爆发战争的话，其实更多的应该去做多黄金的波动性。而在战争持续一段时间，或者当战争的这个信息已经被市场消化之后，往往黄金价格还会进行回吐，往往还会进行回吐。我们怎么样去把战争和黄金价格更好的进行连接呢？后面这张图，其实我们就吸收了一些经验，进行了一些优化。
我们发现当弱势的美元环境加通胀预期升温的阶段，一旦遇到地缘政治冲突事件，黄金的避险属性往往会发挥的淋漓尽致。这是对于上述的14件恐怖袭击事件，包括地缘政治事件的统计，结合上了当时的美元变化，以及当时的通胀预期的变化，我们会发现什么呢？当弱势美元环境出现，当整个的通胀预期升温的过程当中，一旦发生地缘政治冲突，那么往往会刺激黄金价格在当月发生明显的上涨。而当其他的时间，当美元强势或者当CPI整个的通胀预期并没有升温的时候，黄金往往没有特别好的表现，往往是下跌的局面。所以整体上来看，我们知道2025年全球大的宏观政治环境就是什么呢？
就是美元的不断走弱的环境，以及通胀预期仍然存在，有可能会不断升温的环境。所以在此这个环境之下，2025年地缘政治的冲击对于黄金市场的影响往往就是正面的。一旦发生，那么黄金市场的价格就容易发生比较高的情况，这就是我们总结的地缘政治事件对黄金价格的影响。
要考虑以下四个方面的问题，我们分成两个层面来考虑。第一个层面是战争爆发之前，如果我能判断出来，可能最近一段时间有一些区域局势不太太平，有可能会爆发区域性的战争的话，那么有可能就会对市场产生短期冲击。我们再回过头来去判断目前的环境到底是美元强势还是弱势，通胀是在预期升温，还是在降温的预期环境之下，我们就可以去配置黄金的头寸，甚至可以在期权市场去配置黄金的波动性的策略，它一定会对市场产生短期的冲击。
第二点，就是判断一下黄金未来大环境，就全球市场的这个环境，未来大环境到底是趋稳的还是趋乱的，在整个战争爆发之前，如果我们判断，即便现在这个伊以战争不爆发，那么未来整个大的环境仍然是比较纷繁复杂，比较复杂的这么环境的话。处于乱世当中的话，黄金仍然是具备长期的资产配置的价值的，它的避险属性会体现出来。
那么当战争爆发之后，我们要考虑的两点是什么呢？第一个就是战争是否会升级，也就是像不管是俄乌战争还是现在的伊以战争，战事的发酵对市场会形成螺旋式的刺激，从而不断的去刺激黄金市场进行抬升，价格进行抬升。那么当战争爆发之后，战事是否会持续，或者会不会发生一些停战或者是和谈，这个就会影响到黄金的这个价格能不能够稳定在高位。如果战事不能持续，或者持续了很长一段时间，战事趋于平稳，甚至是未来停战或者和谈的话，前期的这个涨幅往往就会发生一些回吐。这就是地缘政治事件对于黄金价格的最明显的影响。
从历史的这个观察的角度，全球经济政策不确定性的指数的攀升，往往和金融危机以及美联储降息周期是发生重叠的。也就是说，当全球的地缘政治和经济的不确定性开始增加的阶段，往往是跟金融危机也好，跟美联储的降息周期也好，跟通胀的爆发的周期也好，往往是能够发生一些高度重合的。
通过统计从1997年到2019年，全球经济波动性阶段性放大分别是因为什么呢？互联网经济泡沫、次贷危机、欧债危机、特朗普胜选、贸易战以及新冠疫情导致的这些管控的影响。在整个的这个过程当中，其中有三段都是与美联储的降息周期高度重合的。那么从整个的数据统计的观察来看，这四个区间全球经济政策的不确定性指数均值是132.32。
自2019年7月以后，中美贸易争端，美国利率政策调整后周期性的开始，叠加了整个的疫情期间中国卫生的管控事件的冲击，推动了整个的经济的不确定指数高达了317.25。2022年受中国卫生管控的影响，该年的数据均值，高达281.42这就是整个在这几个区间之内，全球经济政策不确定性指数的攀升的情况。
自2024年9月以来，全球已经进入了新一轮的宽松的周期。叠加特朗普胜选与其对等关税的冲击，全球的贸易的情况。各国经济体的经济形势，开始出现了对于未来经济的担忧的情况。截止到2025年3月最新的数据，全球经济政策的不确定性指数已经升到了目前接近543.2。再次创下了历史的新高，高于历史第二的估值26%。
第二的估值大概是在2020年左右的时候，2020年5月的431.54，较该数据从记录以来的历史均值是146.13，高出了272%。这个不确定性的数据的周期性的高企，意味着全球金融市场的波动性以及各类资产回报率的挥发性仍然处于偏高的态势。这对于黄金资产的避险溢价将起到非常重要的支撑作用。
俄乌冲突到目前为止已经持续了三年了。巴以冲突也在25年的三月份打破了停火协议，并开始持续的战事升级。我们周边的像第一岛链，像台海、南海的局势还在不断的复杂化。
黄金持续受到了地缘冲突所带来的避险溢价，从全球地缘政治风险的角度来看，当前全球地缘政治这个风险指数处于1985年有记录以来的绝对高位，最高的位置。然而现阶段，持续的时间已经超过了前两个时期，意味着全球的地缘政治风险短期之内是难以消除的。那么全球地缘政治风险指数，仍有进一步攀高的可能性。那么黄金的避险属性目前已经趋于了常态化。这意味着黄金资产的避险溢价仍然会在后续持续的发酵，并且在定价端对于黄金起到正向的支撑作用，这张图是2025年上半年以来关键的地缘政治事件对金价产生的影响，一共有12件地缘政治事件。经过我们统计，其中上涨的有其中的七件，下跌的有其中的五件。通过这个比较来看，跟这个战事的激烈程度相关的，当战事发生的时候、发展的时候，往往价格会上涨。当战事处于停火或者处于和谈的时候，金价往往会回吐前期的涨幅。
这张图其实就是对刚才那个事件的统计，那么对于黄金金价的一些明显的一些影响。比如说俄乌的会面充满了变数，这个时候黄金价格就倾向于下跌。如果说整个的地缘政治冲突开始发展，比如说像以色列对伊朗发动空袭这一天，那么黄金价格就大幅的抬升。
6月13号，以色列军方也证实了袭击伊朗的数十个核设施计划，斩首了多位伊朗的核科学家及高级的军事将领。中东的局势骤然升温，最直接的影响实际上体现在了原油市场和黄金市场。能源市场做出了迅速的反应，当天早盘时段WTI的原油就已经涨幅超过14%，整个的布伦特原油盘中的涨幅也是超过了13%。那么内盘的上海的这个原油，原油期货的主力价格，也是开盘就直接报收了涨停价。那么能化板块整体的涨幅对于其他板块的涨幅大概辐射是在5%左右。那么当天早晨的内盘的黄金也是在大幅上行过程当中的，外盘的COMEX黄金盘中直接上涨了2%，达到了3467美元每盎司。那么沪金的涨幅也是超过了2%，升至了801元每克。
那么伊以冲突之所以会对原油系列品种造成了重大的冲击，主要是因为伊朗如果采取大规模的报复行动，那么后期有可能就会封锁这个霍尔木兹海峡。霍尔木兹海峡又是波斯湾和印度洋重要的连接的水道，承载了全球重要的石油运输的关键的角色。每天在这条水道上通过的原油的运输的量，大概是每天2100万桶的原油。那么将造成全球20%的原油运输会受阻，所以我们来看一下，就是近期爆发的这个伊以战争将如何影响全世界呢？
首先第一点就是能源命脉受到压制，那么全球的通胀的风险就会再次的升温。霍尔木兹海峡占了全球3分之1的原油运输，一旦中断，油价就可能大幅攀升到100甚至150美元以上。欧洲这些国家也将面临天然气短缺与制造业成本的上涨。严重打击经济复苏，通胀的苗头会再度抬头。对于资本市场来说，资本流动的重塑和避险资产将会受到重新的青睐。投资者将逃离新兴市场，转而投向像美元、美债，像黄金这样的一些避险资产。
第三个就是供应链受到重创，高科技与农业将会受到波及。中东的空域关闭，将会对于港口和欧亚之间的物流形成一些影响。如果再波及到周边的国家，比如像叙利亚，像黎巴嫩、伊拉克这些国家，还会影响到其他的产品，像一些磷肥、芯片、原料这样一些全球供应产业链的阻断。最后是全球地缘政治联盟将加剧的极化。像沙特、埃及这些中东国家，是否在支持以色列的问题上保持模糊，伊朗可能加快与中俄的战略协调，强化非美的阵营的加剧的极化的状态。
那么战争因素，地缘政治板块的运动与黄金我们认为形成了非常重要的联动作用。传统的观点常常将地缘政治紧张视为触发黄金短期避险买盘的暂时性的因素，然而近年来的市场表现表明，不管是投资者也好，还是决策者也好，正在将地缘政治事件解读为更深层次、更持久的全球秩序重构的催化剂。黄金的价值不仅在于短期的风险保护，避险，而是作为应对长期不确定性和体系性风险的战略资产被重新的评估。尤其是2022年俄罗斯入侵乌克兰之后，不仅引发了初期的避险需求，更关键的是随后俄罗斯央行这个资产被冻结，成为了全球央行尤其是其他的新兴经济体的央行，重新评估其外汇储备风险的重要的转折点，促使各国央行加速购买黄金，将其视为规避潜在制裁风险的战略性的工具。
俄乌冲突至今对于能源供应，全球供应链以及这个地缘政治格局上的长期的影响，其实也进一步巩固了黄金作为避险资产的吸引力。近年来国际合作的瓦解导致了黄金价格长期的处于高位，也暗示了市场在更深层次的地缘政治的买盘。这种从短期反应到长期战略调整的转变，显示了市场正在将这些冲突视为全球秩序重构过程中的关键节点，而非一些孤立的事件。
所以地缘政治事件实际上现在越来越看成大国角力的战场，信号。会影响到未来的整体的全球秩序重构。下一阶段需要关注的地缘政治事件，我们梳理了一下，大概主要有以下三点。
首先是伊以战争全面爆发之后，美国是否会下场的问题，这个问题，其实现在市场上也有很多的解读。通过最新的这些市场的情况来评估的话，美国已经做好了下场的准备。从轰炸机，从它的钻地导弹，从它的各方面的战事的协调动作来看，美国在下阶段很可能会投入到这个伊以的战争当中去，而从而导致这个战争的进一步的升级。这是我们着重在近期要关注的市场的变化点，市场因素。
除此之外，像俄乌战争，下一阶段是否会螺旋式的升级？因为和谈的破裂，所以导致俄乌战争持续了三年之久的战争，仍然会呈现逐渐升级的状态。最后就是在今年的下半年，我们重点关注的区域就是我们的第一岛链。大概在台海的局势，南海的局势方面，有没有可能会引发一些区域的摩擦和区域的冲突，这三点都是我们后期需要重点关注的地缘政治事件，可能会对黄金市场产生明显的冲击。
那么展望后市，目前市场已经进入了战乱定价的模式。黄金作为避险资产与原油形成了危机的共振。历史的经验表明中东战争爆发的初期，黄金的价格一般涨幅是在8%到15%。
叠加此次美联储的政策转向以及全球的去美元化的浪潮，黄金价格突破前期高点，我们认为只是时间的问题。未来一定会有方方面面的因素去促使黄金价格进一步的去走高。所以我们认为整体上建议对黄金保持多头的思维。
好，我们接下来开始这个第四部分，就是美国政策调整与政策的解析。首先来看，第一点就是美国关税政策严重冲击了全球的贸易格局，特朗普在今年的一月份开启了第二个任期以后，以保护美国工人和实现公平对等贸易为名，发动了前所未有的对华关税的行动。其力度之大、节奏之快，范围之广，确实远超第一个任期，也就是2017年到2021年的这四年之间的贸易政策。
那么从1月20号，特朗普就职演说通过提出了保护美国工人贸易政策，开始启动了对华关税。2月1号对中国的所有产品加征10%的关税，取消了800美元以下的包裹的免税政策。对此中国当天就进行了反制，对美国的煤炭、液化天然气加征了15%的关税。对原油、农产品的机械以及大排量汽车也加征了10%的对等关税。到了2月10号，对所有的钢铁和铝加征25%关税。因为这个并不是针对中国的，针对于全世界的，所以，中国当时并没有新增反制措施。
3月3号的时候，又借口芬太尼的问题，将对华关税从10%上调到了20%。对此，中国政府也是采取了一些反制措施，对于鸡肉、小麦、玉米，包括一些棉花，加征15%的关税，对于大豆和猪肉等加征10%的关税。去打击整个美国的农业产业票仓，特朗普的票仓。
在3月26号的时候，特朗普宣布自4月2日起，对进口汽车加征25%的关税，也冲击了中国的整个的汽车零部件的产业。在4月2号的时候要加征10%的基准关税，对华开始提升到34%的对等关税，综合关税达到了54%，在此，也是正式的贸易战开始升级的过程。4月4号的时候，中国开始对等反制，对所有的美国商品加征34%的关税。那4月8号，特朗普政府又将对华关税从34%提高到了84%，综合税率达到了104%，对此，我们的反制措施，就是对美关税同步提高至84%并对稀土这样重要的产品实行出口管制。4月9号特朗普政府进一步的将对华关税提高了125%，加之之前芬太尼问题的20%，加在一起就是145%的关税。中国对美的4月22号生效的这个关税措施也提高到了125%，声明美输华商品无市场可以接受的可能性，就是所有的这个贸易链条整个就被打断了。
这一系列的加税这个政策说明了什么？逐渐的是渐进性升级的态势，也是中美贸易摩擦到了四月中旬的时候，达到了前所未有的激烈程度。那么特朗普的对华政策呈现出了几个关键的特征，第一个特征就是加税的这个速度是空前的。短短三个月的时间，美国对华的关税从10%飙升到了145%，远超第一任期的四年内一共才加了20%的平均的加税的幅度。第二个特征就是覆盖范围广，本轮关税几乎涉及到了所有的商品类别，就连以前没有涉及过的像笔记本电脑，包括家用电器这种以往能够豁免的消费品，本轮也都覆盖进去了，就所有的商品都加税。第三个特点，就是执行立即生效，并不像特朗普第一个任期那样分批次的逐步实施，给你一个时间节点，还给你一些谈判的余地。第四点，就是全球的同步打击，美国对全球的182个国家同时加征关税，堵截住了中国通过第三国转口贸易的进行调整这么一个路径，也是全面的去围堵中国的贸易链条。
到了今年的2025年的5月12号，中美两国，在瑞士的日内瓦同时发布了中美日内瓦经贸会谈合作声明，宣布达成了突破性的协议。将双边的关税水平从剑拔弩张的145%大幅下调至了10%。这一结果远远超出了市场预期。这份联合声明，其实不仅是暂时中止了中美贸易战的进一步升级，同时还为两国建立了经贸的缓冲期和协商机制。这个影响其实要远超过降关税本身的这件事儿。
从整个的这个效果来看，从美国这边的调整是修改了对4月2号以后中国加征的产品关税。10%的部分保留，24%的部分暂停90天，其他的变化，对于4月8号到9号加征的那个关税进行了调降。中国对美国也是这样，采取了10%的基准关税，保留24%的加征关税，暂停90天，也意味着中国对美国商品的实际关税的税率从125%下降到了10%，降幅也是同样显著的。但是，中国这里面，对于稀土的出口管制，仍然是暂时保留的状态。到现在为止，也是需要单独的进行出口管控，需要独立的去审批，是有条件的进行了让步。这也就是说后续一段时间美国和中国这第二次经贸会谈谈判的重点，其实就是围绕着中国比较关切的是芯片问题，美国非常关注的就是稀土的问题，怎么能够从中国进口到稀土，因为这个是他迫在眉睫需要解决的重点的问题。
通过关税的这一系列的摩擦，我们能看到对市场产生了什么样的影响呢？就是美国二季度的GDP增长受到了抢购效应的支撑。贸易商在关税生效前囤积了大量的进口商品，掩盖了需求萎缩的潜在的风险。
我们通过整个五月份的数据就可以发现，美国劳工部6月6号公布的美国五月的这个非农就业显示的增加的人口是13.9万人，较四月份的17.7万人有下行，但是比当时市场预期的12.6万人还是要高出了一些。同时，对于3月和2月的非农就业人数，进行了下修，这里面，是美国的五月的失业率维持在了4.2%不变，是符合市场预期的。那么体现出了美国的非农就业虽然维持了韧性，但是超出了市场此前的预期水平。其中服务业就表现的是比较有韧性的，但是与贸易直接相关的制造业的就业人数，就跟着经济一样出现了下行的局面，不过美国的整个就业市场，还是存在一定的隐忧的。
第一个就是非农数据的表现，就是官方的渠道和家庭调查的口径就出现了明显的不一致。家庭调查口径的整个的非农就业的数据，是它呈现明显走弱的趋势的。另外，就是失业率也是小幅走高的。第二点，就是美国劳工部统计的官方数据，大幅下修了前两个月的非农数据，也代表了什么呢？整个就业的不是那么的稳定，这是美国的失业率从2025年1月以来，实际上是连续的在上涨的。
而非农就业的人数的指标，其实在最近几个月也出现了迅速的回落，体现出了贸易政策对经济还是有一定的影响，一些后续的影响。由于关税政策实施时间对实体经济的影响存在一定的滞后性，所以关税对于美国经济的实际影响存在一定的传导的时间差。从中长期来看，我们需要关注美国的关税政策对经济增长和美国的股市带来的长尾的风险。
综合来看，考虑到5月份特朗普关税政策迅速的降温的演绎方向，客观上确实降低了经济硬着陆的风险，也降低了这个劳动力市场超预期走弱的这么概率。所以美国的劳动力市场目前仍处于缓慢降温的态势之中。但是超预期的下行风险，是基本上是减弱了这方面的预期的。
那么美国非农数据的超预期，为美联储推迟降息提供了一定的政策空间，也就是美联储降息的动作就不需要这么迫切了。所以六月份的时候，美联储还是维持了整个的利率不变的决议。那么数据公布之后，市场下调了联储的降息预期，预计年内的降息幅度将不足50个基点，可能会有1至2次的降息。那么黄金价格也是在这种预期之下，进行了小幅的回落。但是整体上我们能看出来，劳动力市场既然已经出现了松动的迹象了，那么我们后续就需要关注。经贸政策对于经济的长尾的风险，以及美国劳动力市场后续的表现是否是持续的能够保持一定的韧性，还是会进一步的去走弱，这是我们后续需要关注的跟关税相关的问题。
第二个问题，就是美国的债务危机与这个大美丽法案。这个大美丽法案也许大家都听过，那是5月22号的时候，众议院当时是以215比214票，临时的以微弱的优势通过了2025财年的财政预算的法案。它原全称叫the one big a beautiful bill，翻译过来直译过来就是大而美或者大美丽的法案。这个法案，不同于以前数十年的财政计划，这是根据美国国会预算办公室就CBO的最新的评估。按照目前的众议院通过的这个版本，截止到2034年，从现在到2034年的十年间，美国的联邦政府的收入将因为这个法案减少3.67万亿美元，而减少的支出是1.25万亿美元。这将在未来十年内导致美国的整个的财政预算赤字，再额外的增加2.42万亿美元。
这个法案的重点内容，包括了对于2017年当时这个减税条款的进一步的延长，升级和新增。削减了像食品的补贴、食品券，医疗的补助、补贴，还有清洁能源的税收优惠。收紧了学生的贷款，为国防和边境移民管理提供了一定的资金，通过这个法案，将美国整体的目前大约36万亿的政府的债务，再次提高上限，提高了4万亿美元左右，4万亿美元左右，这是整体大美丽法案的情况。
而对这个法案进行深度的分析，他对于整个的各个阶层的人群有什么影响呢？首先来（看一个）观点，就是不同收入阶层在减税法案中的受益是不同的。那么低收入群体的受益是相对来说比较少的，低收入家庭虽然获得了儿童抵免等小幅的优惠，但是医疗补助的金额是大幅削减的，这个削减也抵消了其他减税优惠带来的收益，加剧了一些健康不平衡的一些问题，加重了低收入家庭看病难的问题。
中产阶级这个标准扣除额度的提高，带来的减税是有限的。但是中产阶级失去了像电动汽车避免这种福利，对于中产阶级的影响也是有所冲击的。
对于企业和高收入人群，其实通过这个法案延续了低税率和资本利得的优惠。实际上对于企业和高收入人群才是这次法案的长期受益者。从时间维度上来看，由于法案在前四年的优惠幅度比较多，居民收入的增速将前期明显高于后期，然而从收入的这个分配上来看，低收入群体将整个从本次这个减税法案中获得的收益是最少的。而且随着时间的推移，越到后面，高收入人群，收入的增速提升将会愈加凸显。所以考虑到关税对于居民整个负向的影响和叠加，对于低收入群体来说，关税的负面效应将会抵消减税带来的正面的效果，所以说低收入人群的受益是相对来说最小的。
这个大美丽法案对不同条款开始的年份是不一样的。综合来看，未来十年过程当中，财政赤字的这个节奏为前高后低。大美丽法案在未来10年的节奏当中，由于2025年到2028年这四年期间，整个的减税和增支的内容比较多，因此前四年整体赤字扩张的比较大，2027年的赤字扩张幅度是最大的，能达到5500亿美元，2028年以后，整体上减支的力度开始增大，赤字扩张的程度是有所收窄的。所以整体上在2028年以后，才会出现逐渐的赤字下滑收窄的过程。
那么增赤措施在先减赤措施在后，也就意味着什么呢？意味着未来的不确定性将会进一步的增强，尤其是对于美国的债务压力，他的这个后续的问题可能是现在可能会被低估的。那么减税的延长和升级将带来大笔的赤字，使得国会不得不在其他的这个开支上面进行节衣缩食，以避免政府出现超额的债务增长，这是未来十年的整个的减持节奏的特点，表现为就是前高后低。
随着时间的推移，若新的财年推出新的法案来覆盖当前的政策，那么现在这个大美丽法案的许多减支条款就会难以实现，尤其是2028年。2028年，又是总统选举年，新一届政府是非常有动机来推进一些什么呢？就是经济刺激政策来加速这个财政的扩张。根据耶鲁大学的推算，美国未来30年的赤字率将持续的超过6%，达到6.5%左右。如果按照这个减税法案，如果永久实施下去的话，那么到2055年美国的财政赤字率将达到10%以上。这是按照模型来推算的，就是美国的赤字率会不断的增加。
渣打银行在最新的报告中也表明了，如果特朗普政府推行的关税政策和税收政策没有能够有效的提振经济增长，反而进一步的增加了美国的债务负担的话。那么美元将会在明年有可能会迎来重大的下跌的风险，这种风险是在显著上升的。当整个的经济或者金融市场出现动荡的时候，尤其是国家外部的负债越多的时候，其货币面临的下行风险就越大。美元现在就面临这样困局，如果大美丽法案下的减税政策并没有能够长期的推动经济增长，那么海外债权人就会对美债的这个可持续性，他这种疑虑就会加深，整个的风险溢价就可能表现为美债收益率的上升和美元的持续走弱。这张图就是美国的赤字率的预测，将会在未来的一直到2055年的30年的过程当中，持续的增加美国的财政赤字的预这个比例，一直到10%。
基于这种情况，在今年的五月份，穆迪也是下调了美国的主权信用评级。今年的5月16号，由国际信用评级机构穆迪宣布，由于美国的债务问题和利率支付比例的增加。穆迪决定将美国的主权信用评级从3A级下调到2A1级。同时，将美国的主权信用评级从负面调整为稳定，这意味着什么呢？就是三大的国际主权的信用评级机构，对美国的信用评级都已经调到了3A级以下的水平。
那么调整的理由，穆迪认为是美国政府当前的财政支出计划，无法让强制性的支出和赤字在未来进行实质性的缩减。按照目前预计，如果不调整目前的这个税收和支出，美国的预算灵活性将仍然是有限的。包括利息在内的强制性的支出，它的占比仍然是将从2024年的73%左右，一直到这个法案结束的2035年的78%左右，甚至还会上升。这就是穆迪认为美国通过这个法案无法减少当前的这个赤字的局面，还会进一步恶化下去。
穆迪也是发布公告，评级下调反映出了过去十多年来美国政府的债务和利息支付比例的升高，显著高于其他的拥有同评级的这些国家的水平。穆迪认为持续的大规模的财政赤字将进一步的推高政府的债务和利息的支出负担。与其他的评级更高的国家相比，美国目前的财政状况还有可能会进一步的恶化。
在此基础之上，其实惠誉和标普早年已经下调了美国的主权信用评级，最近一次的是惠誉2023年8月份的时候，将美国的长期的信用评级从3A级下调到了两A加级。会议当时也是认为，下调美国的评级主要是由于美国的政府的债务负担高居不下，且不断的加重。未来三年的债务情况，会进一步的恶化。当时就有明确的判断，所以提前就进行了下调。
目前的这个法案的进度到什么程度了呢？是进度过半，目前已经通过了众议院的国会的批准，未来关注三个时间点。首先就是美国国会预算办公室，就是CBO已经多次发出了警告。如果无法及时提高债务上限或者暂停这个任务创新的实施，那么美国联邦政府最早有可能在今年8月份就面临什么呢？没有足够的资金去支付这么窘境，从而引发潜在的债务违约的风险，目前这个法案已经通过了众议院，还将面临参议院的审议和删改，以及两院分歧消除这样主要的步骤。两院还有不停的这么磨合的过程。（1:16:52）
未来需要关注三个重要的时间点。第一个时间点就是7月4日。7月4日，是共和党人为法案通过设定的内部的期限，比较关键的时间点，也会在那之前尽可能推动法案的通过。第二个时间点，是在七月末到8月初，这个时候，是整个的美国政府的资金的时间点。最好在此之前通过法案，否则就需要提高或者暂停债务的上限。那到时候到8月份的时候，美国政府就要面临支付的到期的违约的压力时间点。
最后，就是9月30号之前，需要通过完整的法案。这是这一次法案，这是决议案最终的失效时间。就是众议院通过之后，要求在9月30日之前必须要通过完整的法案。也是在未来需要关注的这个法案通过的三个时间点。
最后就是大美丽法案的后续的影响，我们认为有主要三点的影响。第一个对短期经济的影响，对短期经济影响，我们认为是有限的，可能会小幅提振未来几年的实际的经济的增长，但是也难令经济增长的中枢进行长期稳定的上移。第二个，可能短期通过美国前一段时间这个关税的政策，可以对冲部分其减税和出口扩张形成的缺口，通过多收一些关税来弥补这样的缺口。但是即便在最乐观的情况之下，赤字率也将长期保持在6.5%左右，在6%以上。所以这对于后续来说，这个法案也并不能解决美国这个长期赤字，赤字率比较高的，居高不下的问题。
第三点，对于短期影响来说，即便考虑了关税能够永久化，那么预算法案的趋势也指向了什么？赤字率和利息支付成本的持续上行，所以说如果说后期美国的经济再出现一些衰退的迹象，那么到时候财政不可持续的问题将会更快的去面临这样一个问题，更快的去到来。所以这是大美丽法案后续的一些影响，我们还会去重点的去关注。
第三点，就是鲍威尔在今年5月份的时候，提出了美联储的新框架，美联储的新框架什么意思呢？2025年的5月15号，鲍威尔，美联储的主席在第二届托马斯劳巴赫的研究会议上，当时讲话发表了观点。当时的鲍威尔表示，美联储正在重新评估就业不足和平均通胀目标的这么一个观点，这两个指标正是美联储调整正常的货币政策的两个指标导向。通过这两个指标导向，避免将失业率视为通胀风险的信号，并且强调了新政策框架需要适应疫情后通胀更不稳定的新常态，所以就是通过了这次阐述，代表了美联储未来的动向，就是将对于平均通胀这个框架进行类似调整。强调了新的共识声明需要更广泛的适应当前的这样经济变化。那这个政策调整被市场解读为美联储政策框架的重大的转变，那么这个转变说明什么？就是说明美联储愿意承担更多的风险来促进就业的增长，同时能够忍受相对来说高一点的通胀，以换取就业市场的强劲。尽管说美联储维持了当前利率的不变，鲍威尔承认在经济面临供应冲击加剧的挑战的时候，美联储有可能在8月到9月份的时候公布这个框架最终的调整结果，并且坚持将软着陆作为最终的目标，那就是在不损害经济的情况下要控制住通胀。
美联储的总体这个框架的调整，是为了适应2020年疫情之后的通胀和利率前景的这样结构性的变化。这个评估，会在今年的8月到9月份完成，大概会向市场进行公布。所以当前的这个利率决策方式短期之内还不会受到太大的变化。
美联储的这个货币政策框架，并不是一个非常具有传统的，非常长的这么一件事情。这个框架，实际上最早也就是从2012年的时候刚开始提出的。当时是美联储主席格林斯潘，历史上首次发布了关于货币政策框架的这么一个想法。要求是同时兼顾物价和最大化就业这两个目标，来对于美国的货币政策进行调整。随后在2018年的11月的时候，其实鲍威尔对货币政策框架进行过首次的公开的审查。这次审查，实际上的审查内容，就是对于物价稳定和充分就业这两个目标还适用不适用当时的经济环境。
到了2020年8月的时候，终于鲍威尔将这个政策框架进行了进一步的调整。把通货膨胀率从2%一个固定的比例，调整为了叫做平均通胀率2%这么一个比例。当时的想法就是因为当时的这个通胀比较的高，而前期的通胀，美国其实前期一直处于低通胀的环境当中。为了保证这个疫情之后的就业率的提升，实际上美联储也是牺牲了当时的通胀的高企的表现，尽可能想通过一些平均通胀的这么一个算法，来延缓当时的加息周期，来尽量的保证当时的就业。
但是，整个从2021年到2024年这几年的这个表现，疫情之后的表现来看，全球供应链的危机和通胀的飙升打乱了当时美联储主席鲍威尔的计划。迫使美联储在2022年开始进入了激进式的加息。短短16个月的时间，连续上调了利率，一直到525个基点。最终，达到了加息的峰值，5.25这么一个利率水平。最终将通胀从2022年的峰值7.2%，压回了目前2.2%左右这么水平。
一直到了今年的五月份，由于长期利率的上升，贸易政策的频繁的变动，鲍威尔也提出了美联储的新框架的想法，决定取消平均2%的这么一个目标。现在取消了平均2%的意义在于什么呢？因为现在的整个的通胀水平基本上已经接近到了2%的这么一个水平。如果我再平均的话，那就意味着将来一定要等到这个平均通胀得降到2%以下的时候，这样我的平均数才能达到2%。所以那样的话，会延后未来的降息的这么一个时间段。所以现在来说，这个平均2%已经不需要了，把它给取消掉，也是符合美联储的这么一个目前的货币政策的想法的。
那么当金融危机之后，美联储面对的是什么呢？面对的是长达十年左右的低利率、低增长、低通胀、三低的这么一个金融环境，以及非常平坦的叫菲利普斯曲线。这菲利普斯曲线指的是什么呢？指的是失业率和通胀之间存在的一种经济学上的一种联系。那么简单说，就是通胀如果高了，失业率就会变低。如果说失业率变低了，那么通胀变低了，那么失业率就会变高。
所以菲利普斯曲线比较平缓的这么一个含义，深层的含义其实就是当时美联储更加关注的是什么？就是就业不够好，就业不够高的这么问题。所以就是20年的时候，当时官员们就做出了小的调整，并且是非常重要的调整。将整个模型建议的这么一个利率水平采取了一定的调整，就是要求采用平均通胀的方法。简单来讲一句话，就是为了就业可以延缓加息周期。
那当时的整个的通胀已经到达了40年一遇的高峰，最高的时候达到7%点几。当时整个的就业率还在缓慢下降的过程当中。所以当时为了保就业，要求整个的降息节奏进行延缓，这就是当年这个平均通胀的来历。就是为什么要采取货币政策框架的调整的依据。
从2020年以后，整个的经济环境发生了显著的变化，就业的指标开始逐渐的好转，也显得没有那么重要了。需要的优先先去看通胀了。所以货币政策的框架到现在为止就得发生改变了。
那么新的框架，鲍威尔提出新框架的用意，其实就是要把平均2%再恢复到原来的锚定到2%的固定值上。这样做有两层含义。第一个，我们认为是给当年的错误进行辩解，进行纠偏。正是因为2020年美联储坚持不加息，坚持认为通胀是暂时的，才导致了后面遇到了40年以来的最高的通胀水平。这是当年美联储决策的重大失误，也是他的竞争对手攻击他的一个重要的点，是鲍威尔最大的污点。鲍威尔的此举，算是给自己做了辩解，也是对于当年菲利普斯曲线变平，所以不加息的解释，也算业务上给自己找到了合理的解释的窗口。第二个，就是给后续的利率政策打掩护。此次这个新框架的修订，是在位于后四月的降息做好准备，通胀把它改成锚定到2%。
我们从现在的这个通账来看，已经接近这个2%的目标了。考虑到政策发挥还有一定的滞后的效应，接下来美联储就可以在8到9月的这个时间窗口择机的去降息了，同时，这样做的好处，还有助于美联储在跟特朗普的这个撕扯当中，保持自己独立性的地位。毕竟现在美联储受到指责最多的就是经常会受到一些政治的一些胁迫和威胁。那特朗普也指责鲍威尔，加息（此处口误，实为降息）来的太晚了，加息（此处口误，实为降息）来的不够多。一直在给鲍威尔去施压，并且通过一些提前公布美联储主席这个人选的方式，去给鲍威尔施加一些政治上的压力。鲍威尔此举改变这个框架，实际上也在寻找一种自己的独立性的一种解释，跟特朗普的政策保持一定的距离。这是鲍威尔提出这个新框架的用意。
对于新框架对于市场产生的影响，我们分析有以下两点。第一个是框架调整的核心的争议，部分经济学家也是担忧，如果彻底放弃了平均值，那么美联储对于经济波动的灵活性就会大打折扣，也就是说一旦指标到达了，那相应的调整就必须要到来。不像以前平均的时候，我可以拉长平均周期，采取一些比较灵活的一些应对措施。另一个焦点就是政策沟通的方式。鲍威尔自己也说，过去几年市场对于美联储的一些政策，存在于明显的政策的误读，政策的曲解。例如2024年，当时美联储的政策是暂停降息，就被市场误读成了什么的加息周期的重启。所以市场对整个的联储的这个会议的声明，还是有一定的误读的这种成分。
第三个就是新框架对于不确定性的描述，反复的在提出并且探索。更多的采用一些什么呢？其他的一些风险评估工具，就比如说这个概率区间的这样一个预测，来对市场提前的吹风。那么下一步的美联储这个利率调整的一些政策导向也会发布出来，而不是通过单一的新闻发布会事后才发布。
未来的挑战与变数？特朗普的减税法案2.0目前预计在7月底到8月初的这段时间就会推出。那么财政的扩张可能会抵消货币政策紧缩带来的效果。另一方面，中美的这个关税谈判的破裂，还有就是中东的这个全面战争的恶化，通胀压力可能会再度的飙升，下一个阶段的话，我们要必须要关注就是美国的这个通胀的表现，会不会迫使美联储再度的去延缓它的这个降息周期，甚至进入加息的轨道。
最终，更深远的影响在于美联储的独立性。鲍威尔的强调了美联储必须远离政治干预，特朗普在那边已经多次去公开施压了。这就是我们认为鲍威尔的这个新的联储的框架对市场可能产生的一些影响。
接下来，看一下美国的经济数据。结合上述的这些所有的影响的，美国截止到今年的六月份发布的五月的经济数据表现是怎么样子的？六月初的时候，美国劳工局发布的数据显示，经过季度调整，美国城镇居民的消费价格指数环比上升0.1%，而四月份的时候上升0.2%。
那么在过去的12个月当中，所有的指标在季节性调整前都上升了2.4%。其中整体的CPI在五月的CPI上升的是什么？2.38%，核心CPI是上涨了2.77%，整体还是符合预期的，上升的幅度并不多，上升的幅度并不多。
从PMI来看，根据供应管理协会ISM发布的数据，2025年5月整个制造业的采购者经理人指数PMI是48.5，较四月份的48.7小幅下降0.2个百分点，也是连续三个月处于50以下这个收缩区间之下的水平。服务业，也是出现了一些萎缩的情况，服务业的采购者经理人指数PMI是49.9，略低于扩张收缩的这么一个分界线。显示整个的服务业的，整个的扩张动能也在进行一些收缩。自2020年6月，从新冠疫情之后这个复苏的过程当中来，服务业的这个PMI仅有四次跌破过50的这么一个盈亏平衡点。那么现在就是第四次，就是跌破了50这么一个情况。五月份的PMI水平显示，经济并没有非常严重的收缩迹象，服务业存在着比较大的不确定性。过去三个月的平均值，PMI的平均值是50.8，仍然表明了经济还处于扩张区间。叫前九个月的52.8的这个数据来看，已经下滑了两个百分点了，也就是说在收缩，但是还没有收缩到50以下，就是平均PMI的情况。
从消费者信心指数来看，根据密歇根大学五月份发布的报告，2025年的五月消费者信心指数是52.2。52.2是跟四月份保持持平的，也是终止了前面连续四个月大幅下滑的情况。这一变化反映出了什么呢？就是消费者的情绪在经历了一段时间的低迷之后，有所企稳，有所稳定。
五月份中国商品部分关税暂停实施，提升了消费者对于这个商业状况的预期，起到了一定的积极的作用。显示了这个贸易政策调整对消费信心具有直接的影响。然而，这个收入的停滞和个人财务状况的下降，抵消了一部分这样的积极的变化。总体来看，就是贸易政策的调整和收入的走势仍然是影响消费者信心预期的关键性的因素。目前来看这个指数稳定在了52.2，并没有进一步的下滑。
通过劳动力和就业市场的情况来看，六月初美国劳工部公布的美国五月的非农就业人数来看，美国五月的非农就业人数新增了13.9万人，显示出来劳动力市场保持了一定的动力。失业率，维持在4.2%不变，那整体的就业情况相对来说是比较稳定的。从具体行业方面，像医疗保健行业、休闲及酒店业以及这个社会援助领域的就业人数呈现了上升的趋势，这反映出了什么？就是服务业对于就业增长的贡献依然是非常的明显的。尤其是在医疗保健领域，这个领域新增岗位6.2万个，显著高于过去12个月月均的4.4万个。显示出来在医疗和保健领域有比较强的岗位的需求，去带动了整个的非农就业人数的持续的稳定，表现出了一定的韧性。
从失业率和首申失业金的人数来看，2025年的五月，美国U3的失业率保持在了4.2%，与上个月是基本持平的状态。而U6的失业率维持在了7.8%，但是劳动参与率下降0.2个百分点，降至了62.4%。也是反映出了更多人暂时退出劳动力市场，可能受到了一些结构性的因素和短期经济不确定性的影响。首次申请失业金的人数也是上升到了23.5万人，比上个月的时候增加了9000人左右，所以说整个的就业市场还并不是那么的稳定。
综合来看，美国整个通过六月初公布的五月的经济状况来看，首先美国五月的通胀是温和的放缓的，表明物价的压力有所缓解。但是消费者对通胀的预期仍然偏高，那么从制造业和服务业的PMI指数来看，制造业和服务业的PMI指数双双跌破了50，那么反映出了什么呢？就是整个的需求和关税的不确定性，导致企业的信心现在是不足的。房地产市场目前仍然是低迷的，销售落后但库存增加，虽然说价格回升，但是住房负担能力在小幅的改善。从就业市场来看，就业市场是极具韧性的，整个的失业率是持平的，薪资的增速在放缓。从整体的经济情况来看，美国五月份经济动能是趋弱的，但是还没有明显的衰退的迹象，所以这就是对于美国美联储六月份的货币政策当时的展望。我们认为就是美联储没有那么迫切的要在六月会议上进行降息，市场预计在六月会议上会采取谨慎的态度，那么联邦基金利率将维持在4.25到4.50的这么一个区间水平。
紧接下来，就是美联储在今年的6月17号召开的这次六月份的这个年中的议息会议，这次会议上实际上有以下六点方面的阐述。首先对于利率和货币政策来讲，美联储维持利率不变，在4.25到4.50之间。这是2024年年末三次降息共100个基点之后，连续第四次会议是暂停降息。也是认为经济现在目前的情况还是相对来说可控的，并没有特别迫切的给予的像特朗普宣称的那样，要大幅的去降息刺激经济，目前这种局面还没有出现。那么美联储披露的点阵图显示，多数的官员认为年内至少要降息两次，但是有七位官员认为年内是无需降息的，预计2026和2027年各降息25个基点。那么较之前的降息预期，实际上是有所有所褪色的。
那么联储的声明的表示，在通胀方面，通货膨胀率仍然是略高于指标要求的。鲍威尔说预计五月份总体的PCE上涨是2.3%，核心的指数上涨是2.6%左右，还处于相对来说可控的区间，并没有见到通胀大幅抬头的情况。美国的经济，通过美联储的这个经济预期显示，对今年下半年的美国经济的增速，从1.7%下调到了1.4%，调降了0.3个百分点，对于2026年的经济增速从1.8下调到了1.6，整个2027年的增速维持不变，维持跟3月会议一样，维持在了1.8左右。鲍威尔，也是表示了美国的经济正在以1.5%到2%的速度在增长，对利率的路径，目前没有十足的把握，但是要等待更多的夏天的一些数据来佐证，来判断下次九月会议是否进行降息。
对于金融市场，美联储的声明表示，决定将维持准备金余额支付的利率维持在4.4左右。这是自2025年6月20日起开始生效的。批准将初级信贷利率建立在现有的4.5左右的水平。
对于关税方面，美联储的政策声明表示，尽管进出口的波动影响了数据，但是近期的这个指标的表明，经济活动仍然可以以稳健的速度去扩张。失业率，虽然很低，劳动力市场的这个状况依然稳固，通货膨胀率相对来说是略高的。鲍威尔的讲话，说明了关税的增加可能会对经济产生一定的压力，那么推升通胀，关税对通胀的影响可能会更加的持久，需要关注下一步，就是今年夏天的表现情况，什么时候能传导到消费端，会不会对于通胀上升的影响，这是关税方面的影响。最后还有其他方面，就是鲍威尔说了，暂时还没有考虑任期结束之后的安排，以及美联储目前正在实施一些买断计划。那么预计有10%的员工可能会从事其他的一些岗位，这是美联储整体上六月会议传递出来的一些信息，一些信号。
从六月会议对于经济失业率和通胀的预测，下面有一张联储这个会议的总结的表格。对于中期的情况来看，美联储下调了2025年的经济增速，从1.7下调到了1.4。对于2026年，从1.8下调到了1.6，对于整体的通胀的预期，也是从三月份会议的2.7上升到了这次会议的3.0。那么长期的核心通胀，从2.8上调到了3.1。对于整体年底的经济增速，尤其是2024年的这个GDP的增速，从3.4%提升到了3.6%，表明了经济增长仍有一些滞胀的风险，通过这些层面表现出来了失业率和通胀都在进行一些上调。
美联储六月的点阵图的变化，六月美联储一共19位官员去开会，其中有七人认为年内可能会不降息，有两人认为会降息一次，有八个人认为会降息两次以上，有两个人认为会降息三次，最新公布的点阵图显示，票委们对于2025年的这个利率的中位数大概是在3.9左右，那么到2026年年底的时候维持在3.6，2027年进一步的下调到3.4。那么预测降息一次和完全不降息的人较三月份会议的时候，实际上是有明显增加的。有三个票位其实占到了这一次年内不需要降息的评价当中，所以这是整个的变化。那么更多人选择在年内不降息，但是中位数仍然勉强维持了年内会降息两次的预期。
通过会后的利率观察工具，FedWatch的这么显示数据，表示了九月份降息的概率从55%，现在目前已经提升到了59%。那么截止到10月份，降息的概率由发布之前的29.3%上升到了美联储发布之后的34.7%，这样水平就预示着什么呢？预示着更大的概率是在今年的九月份到10月份的两次议息会议上，有可能会发生降息的动作。目前市场预期的降息的每次的频率，大概在25个基点左右。在1次到2次之间，这是目前这个芝商所的利率观察工具，FedWatch代表的这个期权市场的概率。
那么鲍威尔在会后发布的新闻发布会上都说了什么呢？整体上我们认为鲍威尔的讲话呈现出来偏鹰的论调，强调了关税带来的不确定性，指出了关税影响传导需要时间。部分商品目前正在消化库存，整个在今年夏天可能看到更多的商品会发生一些通胀的一些现象。
对于就业而言，鲍威尔的评价还是比较积极的，认为对于就业而言，这个经济和劳动力市场目前还处于比较健康的状态，失业率维持在相对比较低的水平。那么实际工资的上涨，就业整体市场上保持着健康。那么在失业率并未明显上升的这个阶段，不会轻易的去降息。也就是在今年夏天的时候，可能不会迎来降息的时间。他还表示需要在经济前景更加明朗，确定关税带来的这个通胀不会持续的对未来的美国通胀形成影响的这个情况下才会触发这个降息的考虑。这就意味着更长的观察的周期了。
市场对此的反应，就是整个的决议发布的这个过程当中，美国的两年期国债收益率的短线出现了下行。黄金虽然是短线的反弹了，但鲍威尔的整个的发布会的表态之后，整个偏鹰的表态，是整体市场呈现出了观望的状态。美国三大股指涨跌不一，十年期国债开始出现上涨，美元指数上涨，黄金开始出现了回吐、下跌。
总体而言，美国六月份的这么联储的会议，是决议偏鸽。但是整个的发言鲍威尔的发言讲话偏鹰的这么状态。其实整体的态度并没有进行转向，那么市场对美联储未来的降息路径和趋势，仍然存有一定的争议，还有一定的不确定性。这是美联储整个的议息会议对于整个市场造成的一些影响。普遍还是预期今年至少会降一次息，就看降息的力度是否能够符合市场预期。
最后，就是黄金流动性的溢价对于黄金的影响和提振作用。流动性的这个系统性的宽松的会降低黄金的机会成本，对黄金的金价形成提振。由于黄金是无息的资产，那么利率成本和系统性的下降会减少黄金的机会成本，从而提振黄金的持仓。截止到2024年的12月月底，全球168个国家和地区当中，在最近一次议息会议上，出现降息操作的国家一共有67个，整个的降息幅度达到或超过50个基点的国家已经达到了15个。所以数据的变化显示了美联储本轮进行降息之后，就将确定性的标志着全球整个的货币政策由紧缩周期向宽松周期在进行转向了。
从前两轮美联储资产负债表的变化的角度去观察，每一轮降息之后，伴随着资产负债表由缩表向扩表的切换，而且扩表的增量都会出现了几何级数的倍数级数的增长。举例而言，比如说2008年整个美联储当时扩表是1.2万亿美元，那么到达2020年的时候，再次扩表的时候，就已经扩到了4.6万亿美元，也就是将近四倍的扩表的增幅。考虑到当前的美联储的资产负债表，已经从2022年3月当时比较高的位置9.01万亿下降到了2025年5月份的目前的6.7万亿。总体大概缩了大概25%左右，缩表的额度大概在2.3万亿美元左右，已经给下一步的扩表提供了充足的空间。至2025年6月份，美国的30年期的国债收益率已经突破了5%，逼近了07年金融危机以来的最高的水平。这样提升的，也提升了美联储下一步通过进一步的扩表来支持美国国债销售的可能性，要进一步的扩表就来回购国债了。
伴随着新一轮的降息周期的开启，若美联储转向了重新的扩表，将流动性释放，推升到了比较好的这么环境下的时候，央行现在目前的黄金作为核心的一级资产，将会提升央行的储备和它的黄金的溢价。对于美国经济未来的预期来看，就是不管美国经济是在硬着陆区间，还是在软着陆的区间，其实都对于黄金产生提振的效应。我们通过1984年以来的美国经济过程当中的几次经济危机，经济衰退，通过衰退期的表现来对比美元指数、黄金价格和标准普尔股票的指数，进行叠加的分析。我们会发现在整个的经济的硬着陆的这个区间进行降息，那么黄金的平均涨幅会达到21%左右。在美国经济硬着陆的时候，黄金有66.7%的上涨概率，平均的涨幅是21%，最大的涨幅区间是50.5%。
在这个过程当中，会明显的优于美元和美股的表现。在经济软着陆下进行降息，那么黄金的平均的涨幅是在3.6%左右。在经济软着陆的时候，黄金有66.7%的上涨概率，那么平均的涨幅是3.6%，最大区间是11.1%。表现是优于美元的，但是不及美股的表现。所以我们认为未来不管美国的经济是能够产生硬着陆，还是能够像现在大概率产生软着陆，那么黄金仍然会受到经济在大的环境之下降息的提振，流动性释放的提振，仍然会取得相对来说比较理想的涨幅。
最近一次的美联储的降息，黄金的区间平均振幅是21.1%，那么在紧张的贸易局势与低通胀的背景之下，美国当时是在2019年的八月到10月连续的三次降息，总共降了75个基点。那么在2020年的三月份，受到疫情的影响，又紧急的加息了50个基点，随后将利率一直维持在接近零的水平。那么在本轮的降息周期当中，美国实现了2020年，就是2000年后唯一的一次经济软着陆。当时的黄金的整个区间的涨幅是21%，优于美元与美股这个灰色的线条代表的是经济的降息的周期，而这个蓝色的标识美联储的这么扩表的周期，这是联邦利率的变化周期。这边是美联储资产负债表的周期。在资产负债表的扩张的后期和整个降息周期的尾段，黄金的价格还是倾向于上涨的。所以我们整个从这张图上看到了美联储的资产负债表在降息周期后段都有大幅扩表的现象。这次我们认为也不例外，尤其是在缩表之后，给下一步的扩表其实腾出了很大的空间，对于黄金的流动性的环境是非常有利的。
最后，就是从美债的持续扩张之后，黄金和美债的竞争关系上可以看到，在整个的08年金融危机之前，美债的占比大多数时候处于上升的阶段。而黄金，是处于下降的阶段，在但是在这个金融危机之后，随着美联储次贷危机之后实施的这个QE的政策，以及2020年疫情之后的无限制的QE的政策，使得美国国债的储备占比出现了持续走低的情况。在此期间，黄金的储备在资产中的占比逐渐走高。图表的表现，也在一定程度上反映了美国国债在持续扩张的背景之下。市场参与者对于美债及美元体系的信用的加剧的担忧。对于黄金的追捧则是明显的提升的，这是在大的流动性环境之下，我们认为黄金仍然具备长期的投资价值。
最后是第五部分，我们来对于2025年下半年的黄金市场进行一个展望。首先来看第一个，就是2025年下半年，我们认为黄金市场的一些关键的变量。第一个变量就是美联储的货币政策。那么到底是什么时候能开启降息周期，到底是降25个基点，50个基点，还是更多的75个基点，能不能够助力黄金去挑战新高？这目前来看，这个降息的预期是在衰减的过程当中，所以黄金的价格目前还是进行了高位的调整，回调。主要看的是今年9月份，美联储的货币政策的会议上到底的降息力度，以及美联储官员们下一步的发言，以及框架的一些调整，能不能给黄金带来一些提振。
第二点就是地缘冲突是否升级，目前全球笼罩在这个地缘冲突的这么一个大的环境之下。中东的问题，俄乌的问题，包括未来可能在我们周边的台海的问题，有没有可能在下半年进一步的去升级去爆发。也是我们关注黄金市场的重点的热点的话题。
第三个就是特朗普政策的落地情况，尤其是关税政策，到期之后会不会发生新的变化？债务问题，在债务到期之后，能不能把新的国会的法案进行公布，进行调整，整个的债务上限能否匹配的去调整？也成为特朗普政策落地情况的悬而未决的因素，所以这三点会在今年的下半年影响黄金市场的变化。
目前国际主流机构去预测2025年下半年黄金市场的走势。我们来看一下高盛，高盛在五月下旬的时候发布的报告。那么预测了2025年年底的时候，金价有可能达到4500美元每盎司，这是最乐观的预期。这一预期的意味着金价将实现38.6%的显著的涨幅。到6月13号的时候，高盛重申对于金价的预测，称各国央行结构性的强劲的购金的力量，将推动黄金价格在2025年年底升到3700美元每盎司，并且在2026年年中的中期的时候触碰到4000美元每盎司。但是在极端的这个模型的风险下，金价有可能会直接突破4500美元每盎司的关口。
推动这个场景的重要因素就是央行对于黄金的购买力，就是总体上来看，它还是会看多黄金在未来下半年和明年上半年的整体的涨势还是会延续的。
那么花旗的花旗它的预测跟高盛不太一样。那么花旗目前预测全球的家庭的黄金的持仓量已经达到了过去50年来的最高的水平，占家庭财富的3%，较五年之前已经实现了翻倍。尤其是印度的家庭的黄金占比已经从7%到9%，飙升到了目前的15%到18%。
印度家庭的黄金存量的价值，从1.3万亿美元跃升到了2.6万亿美元，整整翻了一倍，相当于年度GDP的3分之1了。中国，将会从1.5%升到3%，也是有巨大的家庭黄金储备的翻身的情况，也是比较符合目前市场的现实情况的。但是花旗预计2025年下半年金价将维持在3100美元到3500美元之间，进行高位的盘整震荡。那么2026年的甚至还面临重大的大幅调整的局面，这是花旗的预期。
紧接下来看一下黄金的长期逻辑。看到了短期对于这个国际投行对于黄金的评价之后，我们来看一看长期的逻辑是否清晰。首先我们认为第一点长期逻辑非常清晰的一点就是央行的购金行为还会继续的上行。那么从ETF的这么角度来说，整个ETF的购金行为从2023年以来便出现了背离的情况，这也就是说移动平均线开始出现了下滑，也就是说整体上这一次本轮的这个虚浅色的黄金的上涨价格的上涨并不是由ETF的机构持仓所推升的这个价格上涨，而是由黄金的央行的持续购金的行为去推升的。那么未来，对于黄金价格的短期支撑，相对来说也会有限。更多的提升，更多的推升的是黄金的长期价格的上行。所以我们认为未来黄金的央行的持续购金的行为，还是会持续的为黄金市场提供上行的动力。
第二个长期逻辑就是贸易或重新回归金价的倍数。特朗普上台之后，美元的信用问题再度受到了市场的挑战。那么从黄金的价值和全球出口额的比值来看，就是下面这张图，黄金价值和全球出口额的比值，这个浅色这个线条的这个部分，这点上，就跟1980年布雷顿森林体系刚刚破裂时出现的这个情况类似，目前正在抬头，正在去弥补黄金价值的缺口。那么欧洲欧元区的国家，对于1980年布雷顿森林体系是重要的参与者。到目前为止依然保持了整个出口额和黄金占比的这么高度的吻合的平衡的状态。而中国和美国则是非常明显的，就是目前不匹配的状态。中国是出口的非常的多，黄金太少，而美国是黄金太多，出口太少，所以这两个国家都有大幅调整这个黄金占比这么一个需求。所以就是说在整个贸易环节，如果说一旦未来的贸易格局需要用黄金去做背书的话，那么想必这些贸易出口的大国将会进一步的提升黄金的这么一个占比情况来为贸易回归进行一个背书。
第三个长期逻辑就是美元的大周期，它的拐点在即。也就是说从上世纪的70年代，美元已经经历了三轮大的周期性的往复波动。目前我们认为也是处在大周期的拐点的范围之内。美元走弱的本质是经济下行和利率下行带来的整体的美元的走势的下行。下一阶段可能会迎来全球共同放水期的重启。所以在这样一个过程当中，美元如果在2026年出现大的下行的拐点的话，有可能对黄金会形成进一步的上涨推动。
美元走弱的本质是经济下行带来的利率下行，也会对美元的大周期形成重要的判断。也就是我们认为在未来一段时间，美元和黄金的这个比价关系当中，黄金会占据更加优势的位置，去作为更加核心的资产配置，而去替代美元的作用。这是黄金的三个长期的投资逻辑。
从技术分析的角度，2015年起，我们认为黄金踩在了月线级别的重要的筹码支撑的位置上。我们在2022年的课程当中曾经给大家提过，2022年10月的时候，我们认为黄金的月线级别从2015年起就在月线级别的重要的筹码支撑的位置上。那么未来大概率会创新高，上涨的空间是完全打开的，想象高度有可能会超过你们的想象，那就是20222年的这个十月份，我们当时的课程的截图。我们当时就判断从19年6月起，黄金将面临重要的月线级别的支撑位。未来的上升空间就完全打开，我们认为会创新高。
这是当时的那张截图，我们判断出来了1046美元每盎司是作为伦敦黄金的重要的月线级别的筹码支撑。这个筹码支撑在第一次支撑有效，第二次支撑有效，两次支撑完全测试之后，未来将会打开非常高的上涨的空间，将会去创下新高的这么情况。这是对于当年对于黄金的月线级别的判断。
我们当时在课程当中曾经讲过，黄金的预期永远不要局限在2000点以内。那么有可能会往更高的地方去看，会看3000点到4000点之间，这就是现在的截止到今年这个六月份的情况，整个的上方空间是完全打开，在月线支撑这种有效的情况之下，在后期又有出现过一次周线级别的支撑。所以黄金的价格是屡创新高，达到了非常高的位置。这就是这道筹码墙，黄金的这个筹码墙带给大家的交易上的指点。
它是看不见的筹码墙，但是它确实会对交易形成非常强的指导作用。这个是黄金的周线级别的判断，当时是在于这个底部的这个筹码支撑支撑住了以后，再上攻2000点，第二次上攻2000点高度的时候，我们通过这个筹码理论判断出来的黄金在下方有多次的筹码支撑，但是在上攻失效，没有进一步的去创新高之后，我们当时果断的去展开了一个论点，当时认为后续将展开更大级别的周度的调整，那么重点需要关注周线级别筹码位大概在1580到1650一带的表现。我们认为前期高点上攻失效之后，将展开更大级别的调整。这个调整的位置，我们在过程当中也说过，整个的下行过程实际上是有推进结构的，是有一层一层的筹码的压力，把这个价格压下来的。下跌过程清晰流畅，有推进结构。所以我们认为当时需要回落到1008到1650一带，才能找到周线级别的有效的筹码支撑。
事后，我们在这个2022年的课程当中，我们也说过，黄金目前是处于2015年以来周线级别最重要的锚点的位置。你可以理解为多空力量的平衡点的位置。就是我图上画的这个蓝色的这个线柱的位置，大概就在1580到1650之间。当时的价格最低已经跌到了1614，我们在这个位置上标注上了锚点的重要的位置。我们认为跌到这个位置基本上就是周线级别关键的支撑位了。
在这个位置上，我们需要判断黄金下一步是企稳走高还是进一步的下跌。如果是进一步的下跌，黄金将展开更大级别的月线级别的调整。那如果是企稳走高，这个筹码支撑在周线级别上就是有效的，那么就展开新一轮的上攻，那么也是创新高的位置。只要出现锚点，那么未来就会创新高或者创新低。那整个上涨过程当中出现了锚点，那么就意味着未来价格可能会创新高。
这是当时在2022年年底的时候，我们对于黄金的判断，对于2023年的时候，2023年我们在七月底的时候也讲过一次课。那么预测国际金价在1614.20遇到了这个周线级别的筹码支撑之后，将会展开新一轮的上涨，那么大概率会创新高。我们当时是预计了这个位置，一旦筹码支撑住了，那么未来价格有可能会创下新高。
在课件当中我们写到了验证支撑有效性，周线级别将再次挑战新高，上方空间将会打开。那么事实的是怎么验证的呢？这就是当时的情况，在1614.20，在周线级别我们的筹码位给它测算出来之后，后续的金价确实在这一点为基础的基础之上，创下了更高的高点。这个就是整个这套筹码理论在黄金这个品种上，它的反复的验证和印证。
我们去讲筹码理论实际上是一道看不见的一道墙。它是通过精确的测算能够测量出来的位置，而不是去迎合行情去编造出来的位置。所以当这个位置出现的时候，我们往往会提前的给市场发布一些预警，一些预期。那么遇到这个位置该怎么调整，那是将来下一步去指导我们交易的关键。
也就是说，现在我们遇到的是什么样的局面呢？当月线级别筹码确定，周线级别筹码确定。黄金已经连续创下新高，并且达到我们这个预期涨幅的这个情况下，黄金的日线级别其实已经远远的甩离了我们现在的筹码层。那么最近的筹码层也要等到价格回落到3200到3150这一带的时候，才能去验证它到底支撑是否有效。所以眼下黄金的目前的这个价格，处在非常高的头部的区间。那么在这种头部区间的这种概率之下，目前来看高位遇阻，上行遇阻。我们在这个位置上不能够盲目的再去追入黄金进行买入了，除非它进一步的再创新高，那可能趋势还会进一步延续。但是目前大概率是黄金要在头部展开宽幅的震荡，至少是日线级别甚至周线级别的震荡。
我们要寻找合理的价位，才能够再次去买入黄金。找到一个安全的，有一定的理论依据的这么位置，而筹码位置就是比较好的点位。那么目前我们的判断，黄金已经在这个位置展开了335的这么调整。也就是说未来一段时间很有可能黄金在日线级别会走出五浪下攻的这么一个图形出来，去接近前期的低点。
3150到3200之间的这个筹码层。在配合到筹码层的支撑之后，我们才能够找到合理的布局的依据，以那个位置做比较窄的止损，去进行黄金多单的配置，才是相对来说比较安全的。所以我们讲下一步我们要观察的就是3200到3150附近的表现。同时黄金看这个曲线能表明出来，黄金在创新高的过程当中，已经经历了三轮加速了。那么在三轮加速之后，如果遇到调整的话，相对来说会是比较明显的调整。我们只需要耐心的等待，去验证这个日线筹码层是否有效就可以了。
除非说黄金价格在未来短时间内能够迅速的再创新高，那么这个趋势上涨趋势还能得以延续。否则更大的概率，我们目前的判断，我们是需要等到这个日线级别的回调，再找到合理的位置去进行黄金的布局。
从美元的这个角度来看，也是能够印证黄金的判断的。美元指数的阶段性的遇到了新低的位置，而且这个新低是通过了快速的下降之后的二次的新低，打出了阶段性的低点。在这个位置上，其实美元指数出现了明显的日线级别的底部特征。而在黄金的对等的这么一个区间范围之内，在美元第一次创新低的时候，黄金创下了阶段性的新高，历史的高点。然而在美元创下第二个更低的新低的时候，黄金没有再创新高，证明了黄金的整个这轮反弹的动能并不是很足。那么未来黄金大概率展开日线级别调整，而美元指数大概率会展开日线级别的大幅的反弹，这是接下来一段时间，我们认为在6到9月期间可能会发生的具体的走势的预期。后面我们还会不断的去更新这种预期，去判断我们的这个筹码的位置是否准确，是否有效，进一步的去对我们的交易进行一些决策。
最后对今天的课程进行总结和展望。首先第一点，我们讲了地缘政治冲突，尤其是俄乌冲突仍将延续。伊以战争下一步面临着全面的爆发，美国可能随时都会下场的局面。台海局势，我们也要密切的去关注下半年的走向。全球地缘冲突仍将长期为黄金提供避险的支撑。
第二个就是关税的不确定性，特朗普的关税政策面临90天后的马上就要到期了。川普的政策期内，全球贸易摩擦一直是主旋律，所以经济增长的面临诸多的不确定性和一些政策的干扰。整个，如果说陷入滞胀的环境的话，也是会有利于黄金的上涨环境的。
第三点，就是美债的压力是变大的。那么美债在六月底面临集中到期，大美丽法案进一步增加了美国的债务负担。那么美联储的下半年有望开启降息，甚至是重启QE那种量化宽松的这种政策。整个大的流动性环境对黄金的上涨形成了非常好的溢价作用。
第四点就是美元信用的弱化，美国的关税政策打压，财政赤字不断扩大以及信用评级的下调，导致了美元的信用是受损的。整个从储备比例的进一步降低的这个趋势来看是不可逆的。美元或将开启大周期的下调和回落。黄金在这个过程当中，在美元信用货币弱化的这么大的环境之下，黄金的整个的角色会提升到非常高的位置上来。
最后一点就是央行的加大储备。随着全球秩序的重构，作为贸易支撑和资产结构的调整，全球的央行将持续加大黄金的储备占比。这一过程，长期的过程将会给黄金带来非常好的战略投资的价值，长期投资的价值。
国际金价的后市展望短期逻辑，我们认为对于美元资产的抛售，需要关注的是美股、美债和美元资产的联动情况，关注特朗普政策的下一步的动向，以及全球地缘政治的形势。从中期的逻辑来讲，关注美国经济的滞胀、降息，还有一些经济货币周期回归带来的周期性的影响，需要关注的是黄金抗通胀、抗风险的这么定价的属性。
第三点，就是从长期逻辑来看，长期逻辑我们就要关注全球央行的储备结构的调整，尤其是在布雷顿森林体系重构这种预期之下的，对于黄金的这种角色的重点关注的程度。
除此之外，还需要关注美国资产抛售的情况。由于美元大周期回落的一开始，其实会对黄金形成反向的推升，这就是黄金长期的投资逻辑。讲完了整个的金价的走势之后，也是希望这个能够对各位投资者，各位朋友带来一定的帮助。以上就是今天的课程，非常感谢大家。